按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
第36节 逆配置的市场（2）
说完了上面的东西，我们已经看到了一幅中国股市完整而清晰的图画：维系中国证券市场所有参与者的几乎每一节链条，都具有超乎寻常的软约束特性。让我们用这样一个框架来观察一下中国证券市场。
国有企业上市本意是转变机制，使它从对上级行政命令负责的传统企业转变为对股东利润负责的现代企业。但正如我们所看到的，由于国有股不能流通以及其他的制度问题，国有上市公司非但没能改变以前的软约束状况，约束反而进一步软化。对上级主管部门可以以公众公司的名义巧妙的抵制，而对其他股东则可以凭借其一股独大的超然地位“胡作非为”，股东制约形同虚设。以前借银行的钱虽然可以赖账，但总还有人催着。而现在从股东手里拿钱，则根本没有“还”这个概念。国有上市公司从以前的一家管（上级主管部门）变成了现在的“谁也管不着”。这种现象从国有企业上市之初就体现得相当明显。早在90年代初，苏南的一位副市长就提到过。他开玩笑地对我说，我们那家上市公司完全是一家“几不管”企业，谁都管不着。果然，这家公司在上市后的七八年中，始终没有摆脱反复重组的命运。在这样的约束条件下，想要提升国有上市公司的业绩，我们大概只能期望公司管理层的“道德”和“善心”了。但显然，这只能是与虎谋皮。
上市实际上是将一个国有企业变为公众公司的过程。这不仅意味着将国有企业置于公众股东的监督与制约之下，也同时意味着将国有企业置于普遍法律规范的制约之下。但不幸的是，我们的法律约束似乎更加“软”。当银广夏、亿安科技这类公司公然干着明确无误的违法勾当时，我们的法律竟然无可奈何。受到严重侵害的股东们得到的竟然是“暂停受理”的答案。中国证券市场已经如此之大，影响已经如此广泛和深刻，我们的相关法律却如此“落后”，实在是让人绝望。当然。这里不仅仅是相关法规滞后的问题。与许多人一样，我根本就不相信，我们找不到一条相关的法律来保护中小投资者的利益。
对照一下美国证券市场不久前发生的安然事件，我们就会发现中国投资者所受到的法律保护是何等薄弱。安然丑闻爆发之后，有十几家律师事务所对安然及安然的高管层迅速提出了集团诉讼，美国国会也在第一时间内进行了数次紧急听证。而事态的发展则表明：保护美国投资者的法律武器已经直指白宫。根据美国律师界的判断，针对安然的集团诉讼胜诉的可能性相当大，如果胜诉，在特定时期买进安然股票的投资者可以获得将近40亿美元的赔偿。与事前的监管防范相比，这种事后的法律行动虽然是不得已的下策，但它毕竟在事后为受害者的利益竖起了巨大的屏障。此情此景，让同是虚假披露牺牲品的中国投资者情何以堪？
如果上市公司是证券市场赖以生存发展的基础，那么券商则算得上证券市场上最重要的中介机构。它是连接上市公司与广大投资者的桥梁。如果券商的约束能够“硬”一点，整个中国证券市场的绩效就多少会有些改善。但在这个关键的环节上，我们看到的仍然是一批地道的官商企业。考虑到证券行业的垄断性质，这批新出笼的纯正的“国有企业”就更增加了一层“权力资本”的特征。这种特征比传统国有企业的软约束有其更加可怕的一面。
券商的权力资本性质决定了，它不会对投资者负责，也不会对自己负责，而只会对内部人的短期利益负责。券商的这种行为特征在中国证券市场上大量的虚假包装上体现的格外突出。如果“南方证券”真的在乎自己日后的发展，像“麦科特”这样的劣质企业根本不可能上市。小孩子都不会相信，这是由于“疏忽”造成的，在许多人看来，这完全就是“故意”的。道理很简单，多承销一家公司，就可以多得到一笔承销费用，投行部门就可以多拿到一笔可观的奖金，公司在每年一度的相关评选中，就可以多往前面排一排。至于这对证券市场会造成什么损害甚至灾难，则不是他们需要担心的。这与传统国有企业的做派有什么两样吗？要命的是，像“麦科特”、“通海高科”这样的现象实在是相当普遍。这也不奇怪，因为这与国有企业的本性相符。如果情况相反，那倒是真有点奇怪了。大量劣质的国有上市公司正是在同样是国有企业券商的“故意”庇护下，充斥了我们的证券市场。
在二级市场上，券商的软约束“天赋”就表演得更加“精彩刺激”了。券商委托理财所爆发的危机事态就很能说明问题。随着行情的持续下挫，券商的委托理财普遍出现问题，“南方证券”更是遭到投资者挤兑。虽然相关负责人出来辟谣，但明眼人看得清楚，这种“谣”不辟也罢。因为从券商委托理财的规模和性质看，这种“谣言”迟早会变成现实。有些券商以国外数据为自己辩护，认为其委托理财的金额与自己的资本金相比，并没有什么风险。但我们想问的是，国外的券商敢像中国券商这样承诺保本吗？敢在如此高风险的市场中承诺10％以上的年收益率吗？这种在任何初通金融的人看来都匪夷所思的“业务”，号称“专业”机构的中国券商却在乐此不疲。两相比较，国内券商漠视风险的“胆量”实在要比国外同行大得多！最可笑的是，对于这种情况，有些券商竟然认为是由于没有相关法律所造成的。难道，一种从商业常识出发就可以知道的“自杀”行为，还需要法律禁止吗？商业机构的“逐利本性”到哪里去了？如果我们不能将其判断为“疯狂”的话，我们就只能怀疑这些券商是不是真正意义上的商业机构。
为什么在经历了“327事件”，“君安事件”以及“5·19行情”之前几乎全行业倒闭等一系列的“惊险劫难”之后，中国券商根本不屑于吸取教训，反而在“蔑视风险”的道路上越走越远呢？答案只有一个，因为他们是“软约束”的国有企业。万国倒闭了，可以由上海财政兜着；“全行业负资产”可以由更高的当局发动“5·19行情”，用全社会的资源来为券商输血。如此宽松的环境，中国券商还需要担心别的什么吗？他们尽可以由着性子胡作非为，而根本就不需要担心受到惩罚。这样的中介机构为投资者看门；证券市场当然只能是鱼龙混杂，配置效率低下。
我们再来看一下中国证券市场的另一个主角：机构投资者。这两年，在市场化的口号下，中国证券市场的机构投资者膨胀得很迅速。但查一查他们的背景，你会看到同样的景象：这里仍然是国有或权贵企业的一统天下。从广义上讲，中国的机构投资者包括一直活跃于中国证券市场的各类庄家（在允许三类企业进入股市之后，这个队伍日益庞大）及新近涌现的大量证券投资基金。庄家早已为人们所熟悉，他们做庄所依凭的核心资金依然是国有和信贷资金。只是其资金动员能力及动员规模已经远甚以前。庄家在中国证券市场上的作为早已为大家所熟悉。但庄家做庄的动力，许多人认识得并不清楚。一言以蔽之，庄家之所以敢冒着巨大的市场和道德风险做庄，乃是因为他们利用的是国有和信贷资金，他们不过是另类的国有企业。那么，作为更有“专业色彩”的机构投资者新锐——投资基金是不是有些不同呢？结论似乎也非常暗淡。自从“基金黑幕”曝光以来，普通投资者开始对头顶“光环”的基金产生怀疑。人们开始以审视的目光关注：这些以少量的国有（和权贵）资本控制了大量投资者资金的基金到底在干些什么。如果说张志雄先生在“基金黑幕”里只是地含蓄地点出了“放量”这个特征的话，那么景系基金在银广夏以及数码测绘（最新一轮的跳水明星）中的表演则赤裸裸的给出了“放量”的谜底。原来，他们在干着与庄家同样的营生——在替老鼠仓抬轿子。只不过由于有公开披露义务，而显得更肆无忌惮一点而已。“老鼠”在股市里搬走的财富，自有普通投资者和国有资金垫底。有这样毫无约束的市场“主力”，我们的投资文化能不“恶劣”吗？我们的泡沫能不大吗？我们的稀缺资源能不误配吗？
我们尽可以按照这种思路想下去，将中国证券市场的所有参与主体做逐一的分析。我们将会看到：连接所有强势集团之间以及加诸于所有强势集团外部的约束都是“软”的。他们永远都不必担心成为输家，因为他们永远有“事后谈判”的充足空间。中国股市这种无处不在的软约束特性，构成了中国股市独特的“食物链”景观：由上市公司、券商、“机构投资者”等构成的强势集团在同时分享两份免费大餐：一份是在明处的中小投资者的财富，另一份则是看不见但更加丰盛的（属于全体纳税人的）“社会资源”。
在这两份免费大餐还没有吃完之前，中国股市中的强势集团根本不需要考虑如何苦心经营，降低成本，创造财富。这是一场百分之百的“财富再分配”游戏，在其间，我们很难找到新增财富的蛛丝马迹。既如此，完全处于“软约束”状态的中国证券市场；其配置资源的效果恐怕只能是“负”的。
第37节 股市食物链
证券市场作为一种“社会结构”是一定要服务于某种功能的。中国证券市场作为诞生以及成长于中国“改革”中的某种结构，它当然要服务于“改革”——这个当今中国最大的命题。更直接一点说，它一定要服务于中国改革中的“利益重新分配”的功能要求。正是这个巨大的外部力量才能也必然使中国证券市场严重偏离它的正常功能。
在这样一种格局下，中国股市实际上成了改革中强势集团的另外一个予求予给的“财政黑洞”。各强势集团在股市中所获红利的多寡，完全按照他们在权力秩序中的等级加以划分。
第38节 谁掐住了证监会的脖子？
自中国证监会推出市场化改革以来，证监会谨守自己的本份，除了正常的监管之外，一直采取远离市场的态度。用证监会主要领导在多个场合表述的话来说，就是：不以市场指数涨跌为监管目标。言之凿凿，决心颇大。不幸的是，这一切在2001年的10月22日又一次被改变。
2001年10月22日，当上证综合指数即将跌破1500点关口的时候，中国证监会被迫食言，宣布暂停“国有股减持”方案。为了平息市场派的愤怒，许多人替证监会解围。说这不是救市，而是纠错。但事情果真是这样吗？
就在“暂停”方案出台前两天，周小川先生还在说，“国有股减持”方案的决定权不在证监会，而在国有股所有者手里。这话虽然有些无奈，但透露出一个信息：证监会虽然对这个方案不感冒，但没有决定权。很明显，在这个时候，“暂停方案”根本还没有放到周主席的办公桌上。可以证明这个判断的另一个证据是，几乎在同时，财政部副部长还在APEC会议上对“国有股减持”方案大唱赞歌。据此，我们可以断定，“暂停方案”是在一个极短的时间内紧急出台的。
那么，一个对市场有重大影响的方案怎么可能如此匆匆忙忙地出台呢？只有一个答案，证监会被逼急了。看看那两天市场极端“恐怖”的走势，所有的人就会心知肚明。财政部可以不对证券市场走势负责，但证监会恐怕就没有那么超脱了。我们可以猜想，在市场走势最恶劣的那几天里，中国证券市场中一定发生了一些不寻常的事件，让证监会坐不住了。如果不是这样，证监会完全可以将“暂停方案”放到对市场影响比较小的时候再推出。很清楚，证监会又一次被导入了行政干预的陷阱。
那么，究竟是谁掐住了证监会的脖子？
这个谜底几天之后即告揭盅。原来，在市场不断下跌的日子里，券商危矣！用某位高层人士坦率但却刺耳的话来说便是：救市就是救券商。这件事的一个公开背景是，南方证券广东顺德大良营业部遭到投资者挤兑。《中国经营报》在10月26日的报道中是这样描述当时的情景的：“股民提着一堆一堆的现金，还动用了运钞车。到下午两点多钟，事态还在继续。而且旁边百惠超市是当地最大的超市，购物的人比较多，所以消息一下子被疯传开去。直到第二天，还有人在排队。”
如果仅仅是由于这样一起孤立的事件，我们很难想象证监会会违背自己不干预市场的诺言而自打嘴巴。一个涉及全局的政策改变一定会有更加系统性的风险背景。对此，中国人民保险公司投资管理部总经理张鸿翼先生做出了最好的注释。他说，“如果跌到1300点，现在的券商、基金公司、整个盘面会全面崩溃，这些证券操作机构与银行之间的资金链条会马上中断，从而会严重影响到银行资金，进而导致中国金融的系统性风险的发生。”不过，他得出的结论却非常滑稽：“如果券商破产，就事必连累股民保证金，连累背后的银行贷款，连累到上市公司委托理财用的钱。无论是国家的钱，还是股民的钱，只要考虑到这两点，就不能让券商破产。”这就好比说，我偷了你的钱，你不能枪毙我，否则你的钱就还不了了。
到此，我们基本看清了“国有股减持”暂停的内幕。很清楚，证监会被既得利益集团挟持了！让人啼笑皆非的是，在国有股减持暂停之后，有著名证券媒体竟然用“市场的胜利”的大标题来表示欢呼。难道几个濒临绝境的券商和机构就能代表市场的利益吗？恰恰相反，他们代表的是反市场的利益，或者更确切说，他们代表的是旧体制、旧权力的利益。在我看来，在我们这个市场中，券商是市场化程度最低的一个集团，是市场化进程中最隐蔽和最大的障碍。讽刺的是，他们也是这个市场上最有话语权的集团。所以，在这个意义上，带有明显权贵资本特色的中国券商，应该是市场化革命的首选对象。现在，在享受一顿牛市大餐之后，他们又开始寻求政策的庇护了。当然，他们不会以自己的名义，他们会借用那些不幸落入虎口的中小投资者的名义来表达自己超市场的诉求。一旦事过境迁，中小投资者就会继续成为他们眼中的猎物。
所以，许多人将证监会的政策讥讽为“解套券商，再套散户”就一点都不奇怪了。市场的后续发展证实了这种担心。
在政策面两次护盘失败，政策底被彻底击穿之后，那些在1600点踊跃入市抄底的投资者又一次被政策放在了山腰。如果熊市不改，他们的命运大概只能是割肉以求了断。在1600点轻信政策入市的投资者有多少，看一看K线上画出的巨量就知道了。我们或许不能怀疑，证监会在出台政策救券商的同时，也有顺便救一把散户的意思。但事实证明，这样的“好心”既害了散户，也救不了券商。而证监会作为一个裁判的声誉却受到了巨大的伤害。
一场失败的救市闹剧过去之后，对于中国证券管理层来说，输掉的恐怕不止是这一场比赛本身，还可能是整个游戏。因为经此一役，所有普通投资者都会发现，在一个权力集团掌握了话语权因而游戏规则随时可以改变的市场中，他们永远只能是受虐者。
必须提到的是，在中国股市中，可以掐住管理层脖子的权力资本集团远非只有券商一家。券商不过是浮在台面上的而已。这是一个庞大的分利集团，它深深植根于中国渐进改革的各种体制缝隙中，破坏和软化规则是他们的天性。因此，规范这些封闭性分利集团的行为当是中国股市市场化之首务。没有这一条，市场化就只能是少数强势集团的天堂，大多数弱势群体的地狱。
第39节 中国股市中的利益生态
与中国证券市场的历次熊市相比，从2001年开始以来的熊市似乎颇有些不同寻常之处。其中最大的不同就是，媒体比以往任何熊市时都要热闹。这种热闹在股市继2002年6月之后再一次跌破1500点政策底之后，变得越来越具有“看点”。2002年11月23日，北京《证券日报》发表题为“维护资本市场关乎国家利益”的文章。这篇文章以一种惯常但显然更加焦躁的“阴谋论”思维，将股市暴跌归咎为所谓“推倒重来”论和其他“谣言”。就在这篇文章发表前十几天中，深沪股市在“利好”刺激下不涨反跌，正在直扑年内新低。一些人逐渐由迷惑而至绝望。《证券日报》的这篇评论文章正是以这种绝望心态写就的“奇文”。这篇文章之所以“奇”，并非“奇”在其观点，而是奇在其行文风格。这篇通篇散发着“党八股”气息的文章，以貌似权威的口吻教训道：“它（推倒重来）在理论上是荒谬的，在政治上是反动的，在实践中也是行不通的”，并继而得出结论说：“呵护市场，就要旗帜鲜明地批判�