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贻害久远了。在这个意义上，“5·19”人造牛市中受伤最深的大概就只能是我们这个社会了。这种由于信任腐蚀而导致的社会伤害，因为另外一个正在浮现但并不容易察觉的后果，而变得日益深重。我们特别想指出，牛市虽然是虚幻的，但财富的转移却不是虚幻的。那些看上去在牛市中已经灰飞烟灭的财富（由银行资金、公共财富以及中小投资者的损失构成），实际上已经被巧妙的转移到了另外一部分人手中。他们是在人造牛市中惟一能够销魂到底的赢家。感谢这个虚幻的牛市，它又一次让我们有机会对一条古老的真理温故而知新。这是“5·19”人造牛市给中国证券市场（当然不仅仅是中国证券市场）留下的一批丰厚遗产。还有什么比亲身体会到的切肤之痛更让人记忆深刻呢？
无论从哪个方面看，中国证券市场“5·19”之后的狂飙突进，都像是被所谓“利好政策”的激素所催生出来的古怪品种。在这种意义上，我国证券市场患有严重的“利好”依赖症，就像一个对“利好”上瘾的瘾君子。不仅对剂量的要求越来越大，而且一旦离开，就可能一病不起。同样的逻辑，对我们这个市场来说，没有利好就是利空。看看管理层手中还剩下的利好牌，我们就有充分的理由担心：等待这个市场的是不是漫漫长夜？但愿我们在这篇文章发明的新的“测市”方法，不要成为现实。不过，我们还是要提醒那些苦苦等待着利好政策的投资者，曙光可能还远远没有临近。
第48节 经济学家一预测，上帝就紧张
“人类一思考，上帝就发笑。”
放在中国股市，这句话应该是，“经济学家一预测，上帝就紧张”。
上帝本与经济学家扯不上什么关系，但物质主义时代来临，与世俗财富最接近的经济学家就多少分担了点上帝的角色，有点沾亲带故的意思。尼采说，上帝死了。这话只对了一半，上帝虽然死了，但上帝的侄儿，经济学家还活着。在刚刚告别贫困的当今中国，经济学家活得就更像上帝，甚至是一个正值壮年的上帝。老年的上帝肯定不打诳语，但中国的经济学家就敢。不是吗？你看看那些每日忙着指点江山的经济学家，虽然高处庙堂，却好像无所不知。宏观到历史趋势，微观至乡下人生孩子结婚，随便什么领域都能插上一杠子。有人说，这是经济学帝国主义，但明白人都知道，这是耐不住寂寞，顺便也偷偷地做做俗人，换点银子。对于股市这个热闹所在，中国的经济学家自然更不会放过。
某日，有一位著名经济学家说中国股市要涨到3000点，吓了很多人一大跳。然定神一看，发现是经常喝醉酒，喜欢在街头说胡话的那位，众人于是释然。知道不会因为听错声音，而错过大行情，失去了发达的机会。
不过，经济学家再神秘，也得用我们听得懂的语言说话，至少也要让我们似懂非懂。否则，他们怎么向我们传达那些具有绝对律令性质的“经济规律”呢？好玩的是，我们的“经济学传教士”经常在这个环节上露出凡人的本色。
在中国社会科学院的“2002年经济前景春季报告”中，我们的经济学家是这样传达中国股市的“福音”的：“因为我国经济高增长水平，我国A股市场有望在未来进入类似于美国、日本历史上曾出现的十年周期的大牛市。”天啊，十年大牛市，那该是什么飞黄腾达的景象，还不赶快买了股票回家睡觉！不过，这种不容质疑的口吻，虽然足够显示经济学家们的权威，但却有太大的破绽。
在这个简短的推理中，“我国经济增长的高水平”是因，“十年牛市”是果。但常识告诉我们，这里面并没有“1＋1=2”的逻辑关系，换句学术一点的话，叫做没有“决定论”的关系。更让我们怀疑的是，中国股市前十年的历史实际上告诉我们了相反的事实。统计表明，虽然中国宏观经济不断增长，但上市公司的业绩却是逐年下滑，一年不如一年。显然，中国股市与中国宏观经济之间有我们还没有搞清楚的联系。但中国的经济学家们却管不了那么多，他们只管按照教科书（是不是圣经我不知道）说，也不管对与错，也不管误人子弟，害人钱财。不过，我们经济学家在这个判断上的草率和学术的粗鲁还不止于此，因为他们的第一个预设就有问题。因为并不是所有人都相信，中国经济能够再继续增长十年的。起码中国的下岗工人和农民不太相信，头脑清醒的人不太相信，中国经济学家的许多外国同行也不太相信。将这样一个有严重争议的结论作为推论的逻辑起点是非常不严肃的。至于将美国与日本的历史经验和中国的未来发展等同起来，就更显示出这批经济学家思维上的“跳跃性”了。美国、日本的十年前的经济跟现在的中国能一样吗？可能思维稍微正常一点的人都不会忽视这中间的巨大差距。如果真一样，我们现在的农业人口比率及失业率就不会是今天这个样子了。可见，这个“美、日、中”之间类比的逻辑基础是多么的夸张，多么的不牢靠。真是“大胆假设”，却少了“小心求证”。也难怪中国经济学家的叔叔——上帝要紧张呢。
大概是为了缓解上帝的紧张，社科院的经济学家们又补充了下面一段很“高深”的话：“统一指数股板块、优质低价大盘股板块、房地产板块、具有全球竞争力的制造业板块和外资并购板块等有可能成为市场热点。”这当然是在告诉我们，他们不是胡说八道，他们是很“专业”的。不过，在逻辑思维上已经显示出脑子“坏”了的人，再专业也只能是错误的专业。况且，诸如“板块”、“统一指数”这类术语上的“专业”，在股市中属于“地球人都知道”的那类，好像唬不住一般的投资者。
当然，在股市低迷之际，作为官方的智囊机构，这批“庙堂”经济学家为股市吹吹热风，引导引导预期，也是容易理解的。只不过，在许多投资者刚刚遭受熊市洗劫，旧伤未愈的时候，这批经济学家就急着跳出来信口开河，就多少有点不对味了。毕竟，在许多投资者眼中，社科院的经济学家们既是无所不知的上帝，又代表着无所不能的政府权威。
从短期看，中国的经济学家的这个老毛病恐怕是断不了根了。若真是如此，未来几年，中国民间肯定会流行一句新的俗话：经济学家一“预测”，上帝就脸红。如果上帝真的不在了，天下的读书人就替他们脸红吧。
第49节 中国股市日本病
20世纪80年代末期，听日本著名的社会学家富永健一先生讲过一堂关于日本经济奇迹的课。他提到了一个当时十分新的概念：后发优势。意思是说，后现代化国家可以通过简单的模仿和“拿来”，移植西方的市场及其他制度，减少甚至消除现代化过程中的痛苦，迅速地追赶现代化国家。十多年过去了，那堂课的绝大部分内容我已经不甚了了，但“后发优势”这个概念却依然历历在目。这不是因为别的什么，而是因为这个包含了政治、经济、文化多方面的含义的概念，乃是解释日本甚至整个东亚奇迹的非常有用的概念。但讽刺的是，随着日本经济的长期低迷以及亚洲金融危机的爆发，这个概念越来越多地暴露出它硬币的另外一面，“后发优势”变成了“后发劣势”。在许多自由主义学者眼中，这个概念已经完全沦为“日本病”的一个别样标签。
所谓“日本病”，在文化的意义上可以解释为，重集体目标的达成而忽视个人的自主创新。而在经济上则表现为，强调国家对市场进行某种自认为正确的“增强”和“补充”，忽略市场的自发演进过程。用哈耶克的观点看，这里存在着一种“致命”的自负。事实上，正如大家已经看到的那样，20世纪90年代以来，日本经济正在为这种“自负”付出高昂的代价。显然，日本只是“日本病”的一个缩影、一个代表。文化上的高度同构决定了“日本病”将是侵蚀整个东亚国家经济的一个致命“病毒”，中国也断难例外。而作为具有明确“后发”特色的中国证券市场，更是这种文化基因滋长蔓延的绝佳场所。
与其他市场相比，资本市场本是更典型和更“高级”的市场，但中国的经济文化以及政府长期的计划经济历史，使中国政府一开始就对证券市场心存疑虑：分散的个体凭借各自的经济理性所做出的交换决定会在事后有利于集体和国家的目标。所以从一开始，中国政府超强的行政干预之手就从来没有离开过证券市场。而转型期社会稳定对股市所施加的硬约束，更强化了政府的这种干预。较之其他的新兴市场，中国政府对证券市场干预的频繁程度绝对是破记录的。我想，熟悉证券市场的人一定会对这种干预的“威力”记忆犹新，敬畏有加。翻开深沪股市不长的历史K线，我们就很容易发现，几乎所有的大阴大阳都是政府干预的杰作。这种干预在1996年12月和1999年6月达到登峰造极的程度，这两次，政府对证券市场的干预竟然是以在中国最具影响力的《人民日报》社论的形式出现的，市场随之而来的震撼可想而知。但如此一来却形成了一个非常严重的后果：政府的理性代替了投资人的理性，市场参与者对政府的行政方向产生了高度的依赖。投资人的交易决策不再是因为投资对象本身具有价值，而是因为这种投资行为对政府有价值。于是，我们可以看到，所有的人包括机构、散户、股评人士都在忙不迭地猜测政府的倾向和底线。对于证券市场来说，这当然是很荒唐的。但荒唐的行为之所以存在而且流行，乃是因为人们从中获得了奖励。
所谓“炒股要听党的话”总结的就是这样一个荒唐的道理。如果这种趋势持续并且被强化，中国证券市场将不再是一个个人对自己投资行为负责的地方，它将演变成为一个中国政府独资开设的无限责任公司。当有朝一日，政府真需要投资人为自己的投资损失负责的时候，所遭受的怨恨及抵抗将是可以想象的。最近，由于对政府干预的批评日渐增多，政府的干预好像平静了许多，但我想提醒的是，作为深植于灵魂深处的一种文化基因，政府对证券市场近乎本能的怀疑和实用主义反应还会以这样或那样的形式发作出来。
“日本病”在中国股市的第二个症状是，预算软约束问题严重。由于历史原因，中国股市一开始就是国有企业的天下，其比例之高举世无双。这个现象到现在为止还没有实质性的改变。从中国制度变迁的起点出发，许多人将它作为一种无奈的“特色”接受下来。但问题是，究竟是用证券市场来改造国有企业，还是用国有企业来改造证券市场。客观地讲，股市十年下来，我们看到的更多的是后一种情况。“特色”变成了“本色”，暂时的妥协变成了中国证券市场向国有企业低效率的全面投降。
中国的国有以及准国有企业正在按照自己的游戏规则毫无顾忌地改造着中国股市。这就是为什么这么多国有企业从四面八方跑到中国股市来放肆圈钱的原因。与其说是中国股市的泡沫价格吸引了各路豪客，到不如说是中国股市的软约束特点吸引了他们。银行的钱尚要还利息，而在股市里拿钱，既无上级部门的监督，更不需要对股东负责，不在这里圈，到哪里去圈？中国证券市场变成了国有及官僚企业发挥其预算软约束本性的天堂。所以我们现在越来越多地看到，只要有机会，中国股市的圈钱机器就会隆隆作响，至于这些钱圈回来干什么，你们当然管不着，我先圈回来再说。有统计表明，截至2001年中报，上市公司平均每家闲置资金为311亿，最多的达38亿，这个数字是比去年同期增长了43％。
拿回去这么多钱，而其回报却低得让人难以忍受。对大量国有企业进入证券市场，许多人曾经有过讽刺：说是吃完了财政吃银行，吃完了银行吃股市。而我的判断是，在股东及法制文化都极其欠缺的情况下，没有比中国股市更符合国有企业胃口的地方了。这两年，随着政府对国有企业日见加重的紧迫感，国有企业进入股市筹资圈钱有了越来越“合法”和“正当”的理由。
问题的危险性在于：大量进入股市圈钱的企业都有中央或地方政府提供了某种“隐含担保”。这使得大量改制上市的国有企业对自己作为公众公司应该承担的义务处于完全麻木不仁的状态。反正搞坏了有各级政府担着。在各级政府对越来越多的劣质上市公司的积极重组中，这种“隐含担保”的负面作用已经体现得相当充分。政府耗费大量的财政资源对自己管辖范围内的上市公司进行重组，一次不行来第二次，二次不行来第三次。在我的印象中，有些公司已经重组了四、五次之多。整个经济体系的软约束与证券市场的软约束互相强化，使中国股市成为无偿消耗财政资源的又一个黑洞。难怪有人会说，中国股市将套牢全社会。
我清楚地记得，我所阅读的第一本证券书籍中就明确写到：证券市场的主要功能是有效地配置资源。但现在，中国股市的功能被越来越公开地简化成：为国有企业筹资解困。每当我听到这种言之凿凿不容争辩的高论，我就怀疑是不是自己听错了，要么就是自己太幼稚。这哪里是什么“特色”，这简直就是异化，是对证券市场的一种毁灭。
现在有很多人在谈上市公司的质量问题，认为这是证券市场健康发展的基石，我不反对这种说法，但我想提醒的是，上市公司的质量问题很难在证券市场内部得到单独解决，原因在证券市场之外。只要政府对国有企业还负有道义和经济上的责任，股市就不可避免地会成为履行这种责任的有用工具，中国股市的软约束现象就很难从根本上得到治理。从国有股的高价减持政策中，我们可以清晰地看到，国有企业与政府的相互依赖究竟有多么的深！这种互相担保的趋势是多么的难以逆转！如果说日本政府的产业政策导致了许多日本企业普遍的软约束，进而引致了沉疴难起的日本病的话，那么中国政府对国有以及其他企业的政策倾斜所引发的预算软约束，将使中国股市染上同样严重的顽症。中国的银行系统即是前车之鉴。
日本病在中国证券市场的第三个比较突出的表现是，过分重视“后发”优势，片面强调“赶超”，与此同时却轻忽市场文化的长期匮乏及路径依赖等诸多问题所可能带来的资本市场的严重变形；强调市场的超常规发展，忽视市场的自然演进。对后发国家来说，“赶超”一直是一个让管理者十分着迷的字眼。这本身也没有什么错，人类社会发展到今天所积累的智慧，也的确可以让“后发国家”在市场发展的过程中，减轻痛苦，少走弯路。但如果把这种“智慧”夸大到可以完全省略必须的“生长”过程的程度，“后发优势”就可能变成“后发劣势”，补课将不可避免。这一点，在中国证券市场所谓超常规发展机构投资者的“大跃进”中表现得格外突出。不错，成熟证券市场是以机构投资者为主体，但这是西方证券市场经过漫长演进的结果，是经历了无数次熊市考验和残酷竞争自然“生长”出的结果。如果美林、摩根士丹利、高盛这些公司是按照管理者的意志超常规发展出来的，那么到今天他们也许早就消失在尘封的历史中了。而我们这个市场中的机构投资者的来历却颇有些可疑。直白说，他们根本就是某种行政命令的产物，他们根本就没有经过市场的考验和必要的资本积累，凭借政府的扶持一夜之间就占据了市场的有利地形。且不说这是否公平，仅凭其出身我们就有理由怀疑它的生命力。这几年大量机构投资者在市场中的表现就很有说服力。
那么，他们在干些什么呢，他们在借助政策优势获得新股的超额配售；他们在操纵价格欺骗投资者；他们与庄家暗通款曲，高位接货以自肥；他们用从广大投资者手中募集来的巨额资金，反过来进一步掠夺投资者。凡是这个市场中有的不道德行为，他们都干过了。部分机构投资者变成了彻头彻尾的机构掠夺者。“淮橘而北枳”，在部分机构投资者身上体现得淋漓尽致。这种自上而下“超常规”发展机构投资者的办法，根本就是对市场本身筛选和淘汰功能的蔑视。与其让这些带着某种“国家信用”的机构投资者来败坏本已贫瘠不堪的市场文化，还不如让那些在市场中坚强生长出来的私募基金合法化，投资者自己的选择要比管理者自以为是的超前决策有效率得多。这样一种顺乎市场自然演进的办法也许很难符合管理者迫切的“赶超”心态，但磨刀不误砍柴功，市场发育到一定程度，高质量的机构投资者就是水到渠成的事情。速度可能慢一点，但总比现在这种拔苗助长像大炼钢铁那样