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什么叫Proforma利润增长率？大意是指，在其他情况都不变的情况下的实际利润的增长。可是，无辜的股民是否注意到，你的公司在过去5年花8亿元建的那个厂现在因科技进步而过时了，要撇账？而撇账使股东权益缩小，人为夸大净资产收益率。Proforma的意思无非是说，如果公司在过去5年没有花8亿元盖那座工厂的话，今天我们也就不需要为它撇账，我们今年的利润就会比去年增长20％，而且净资产收益率就会保持在17％的水平。
科技公司和制造企业特别喜好溢价收购，收购时出价高于净资产的部分便在会计上成了商誉。公司管理层会告诉你：“虽然撇账甚多，但如果没有这个撇账，本公司赢利增长和净资产收益率还是骄人的。”当你做这样的公司股东10年之后，你会发现，你既没有分到多少红利，也没有多少资本增值，它每年的高收入不断重新投入过几年又要撇账的建设项目，就好比中国城市的楼房建了拆，再建再拆一样。你还是一个穷股民。
正文 企业应该有烧钱的自由（1）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：32 本章字数：585
企业应该有烧钱的自由
在2003～2004年，我经常听到国内某证券公司老总抱怨行业内竞争激烈，日子难过。想知道他们的日子会苦到什么程度，大家不妨看看美国、欧洲和中国航空业近20年的辛苦。中国的航空业在未来20年表现会如何，大家也不妨从历史中找些借鉴。
美国是世界上典型的高收入、高消费及高增长的国家，乘飞机就好像我们坐地铁或公共汽车一样平常。在一个很高的基数上，乘飞机的人数还在高速增长。可是7大航空公司中，6家接受破产保护，3家已经是破产法院的常客。有几家小规模的“经济型”航空公司试图用低价战略取胜，但除了1家成功以外，其他的公司前景堪忧。
这究竟是怎么回事呢？《华尔街日报》曾经刊登了一篇很详细的文章，窃以为耐人寻味。该文称，在经济自由度和开放性相当高的美国，优胜劣汰是至高无上的法则，也是美国经济奇迹的根本原因。可是就有那么一些行业（比如航空业和农业）受到政府的特别关爱，永无竞争力，大家都活得十分辛苦。
于是我想到中国的诸多行业，政府到处施爱，大家谁也出不了头，存活就是受煎熬。其中之苦，当然不只是我们的证券业和航空业。
但是，我也经常听到一些官员和普通民众为我国这样那样的政策和监管大力辩护：“你看，美国不也是对农产品价格（或某某行业的准入）实行限制吗？”
正文 企业应该有烧钱的自由（2）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：36 本章字数：602
当然，一个主权国家可以实行任何经济政策，施加任何限制。可是，别国做蠢事，不等于中国也要跟着做，“搬起石头砸自己的脚”。
扯远了，还是让我们回头来谈谈美国航空业究竟是怎样沦落到今天的地步。
灾难的起源是政府对航空业的“高度重视”，以及把航空业作为国民经济的支柱。工会的强势也决定了解雇工人的困难。每当一家航空公司遇到危难，政府便伸出援手。
在2001年的“9·11”恐怖袭击事件之后，联邦政府马上给航空业以50亿美元的救助，为航空公司的银行贷款提供了政府担保，并且阻止了外国航空公司对美国航空公司的收购。
但是，即便石油没有涨价，美国的航空公司也在2001～2004年间亏损了323亿美元。自1978年以来，100多家航空公司已然破产。2005年，美国两家大航空公司（西北航空公司及三角航空公司）也宣布了申请破产保护。无情的竞争，意味着所有航空公司都没有叫价能力。1995～2005年，美国物价指数涨了近27％，而机票价格只涨了4％。
这个故事跟中国的证券业有什么关系呢？窃以为关系太大了。
中国的证券市场在发展高峰时，有200～300家证券公司和信托公司证券部。这个数字是否太大呢？我觉得不大。其实，3万或5万家证券公司也不算多；只要符合基本条件，政府应该允许任何单位或个人开办证券公司。
正文 企业应该有烧钱的自由（3）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：38 本章字数：576
有人想烧钱，想破产，这是他们的基本人权，我觉得政府不应该干预，而应该成全他们。况且，人家不一定就会破产或者烧钱。问题是，政府应该把这个决定权留给民间。否则，很多人不服气，因为他们没试一下身手，不过瘾。
这个道理也适用于钢铁行业、电解铝行业、汽车行业等。有关政府官员一天到晚都在说：“小心，那边有产能过剩！”但是声嘶力竭的官员到头来发现，产业界人士基本上不理会他们的吼叫，于是就用行政命令禁止，于是也就生出拉关系和违规的问题。
中国的证券公司根本不存在太多或太少的问题。关键在于，政府要让他们有死亡的自由，就像要给他们生存的自由一样。证券公司倒闭的原因可以是运气不好（大环境），或者是内部监控太差，以致出现了中国航空油料集团公司以及巴林银行之类的事。拯救某些证券公司，就是对其他证券公司的最大不公平，因为这是对竞争和优胜劣汰的粗暴干预。
关于企业投资决策，这里的问题不仅是“官员并不比企业家更明白”，而且是“官员无权干涉企业家的事情”。也许有人马上会说：“可是中国的企业家不负责任，因为他们烧的是国家的钱和纳税人的钱。”
于是，这个问题又回到了中国一个长时间解不开的死结——几乎所有重要行业都有的国有垄断现象。但与此同时，民营企业家却在苦苦哀求：“给我烧钱的自由！”
正文 股市的噪音与基本面（1）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：39 本章字数：853
股市的噪音与基本面
此文曾于2005年7月19日刊载于《财经》杂志，目的是建议大家撇开当时的两个热门话题，看看我们的公司治理问题。如果这些问题不解决，任何其他改革只不过是治标不治本而已。
国内的股市和媒体近几个月非常热闹。话题无非两个，一是股权分置；一是如何在股市抄底和寻找涨停先锋。窃以为，多数人忘记了一个事实：这些问题其实都是噪音，或者至多是次一级的问题。真正重要的事情是公司治理究竟有无改善，以及一只股票的内在价值究竟几何。
我建议在苦海中挣扎的股民们退后一步，认真分析一下两个对股民和股市都至关重要的问题。
第一个问题是，公司治理和公司质量有无改善？为什么中国上市公司质量如此差？其中有两个原因。一是企管人员在市场经济的战场上还是小学生，尚无经验。搞了几十年计划经济，自然缺乏真正懂得企业管理的企业家。二是公有制以及相关的政府干预。公有制的真正含义是所有者缺位，政府干预又意味着企业管理人员眼睛向上，不向市场。
提高中国公司的质量，需要民营化、政企分开以及几代人谦虚地学习做生意的ABC。可是举国上下如此浮躁，哪里有心思学习市场调研、产品研发乃至客户服务？哪里有心思潜心于制度建设和风险控制？而如果不从根本上改善公司的质量，上市公司至多只够短炒，根本就谈不上投资。
第二个问题是，对所关心的股票作出的估值是否十分冷静、客观？不懂估值的人怎么办？花三年时间恶补。中国专业炒股的队伍很庞大，大家有时间传播小道消息，却没有时间学点儿真东西。有些人总说实在太忙，无暇学习和作公司调研，可是他们有时间炒股和“烧钱”，买房子之前有时间看楼盘。
很多人作公司调研和分析时浅尝辄止。因为他们早就下了结论要买某只股票，调研只是应付自己，走个过场。“急不可耐地买股票”是一个很常见的毛病。另一个毛病是讲宏观故事，诸如中国的人均啤酒消费量只相当于外国的1/10，某公司的袜子世界驰名，等等。
正文 股市的噪音与基本面（2）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：42 本章字数：925
关于股权分置改革，不少人存有一个不切实际的想法：控股股东在取得了流通权之后，不一定真的会卖。这不是自欺欺人吗？如同把黄鼠狼送到鸡笼旁边，还说黄鼠狼不一定会吃鸡。我想问，如果不想卖，为什么要申请做股权分置的改革呢？如果对公司前途看好且股票又严重低估，那么控股股东为什么不大量回购股票，甚至把这家公司私有化？
在后面的文章中我会问一个严峻的问题：如果上帝把某只股票的市盈率打到了2倍，请问这个公司会因此停止新股发行吗？或者会大量回购它的股票吗？
当然不会。这又说明了什么问题呢？这些公司只想圈钱，根本不在乎摊薄或净资产收益的下降，因为公司是别人的。申请作股权分置改革的公司其实就已经向世界作了声明：它的大股东在未来要卖股票，而且为了取得这个流通权，他们甚至不惜花很大的代价买通现有的流通股股东（比如10送2或10送3）。这样，他们的动机已经昭然若揭，事实上也变相承认了股票现在是严重高估。
改革也好，不改革也好，上市公司发新股或用其他手段圈钱的本性是不会变的，这也是我们的经济制度走到了极限的根本原因。
我从来就反对股权分置改革，因为我不认为“A股含权”有任何道理。我曾在2005年2月发表过《“A股含权”是个美丽童话》。我认为A股上市时的“暂不流通”并非“永不流通”。况且，一家公司流通盘子究竟是40％还是80％，根本不影响它的基本面或者估值，所以也不存在补偿流通股股东的必要。现在大门一开，后面的问题就来了。换言之，我买邮票集邮，如果亏了钱，政府要不要补偿我？我买房子亏了钱怎么办？这样的“道德风险”是很大的。
当然，亏了钱的股民有一肚子话要说，但政府不该用破坏市场纪律和原则的办法来对待，应该检讨过去十几年的IPO改革，防止2000～2005年的大股灾重演，应该检讨我们的经济制度。我们的很多公司为什么根本算不上是“公司”？因为它们一天到晚一门心思只知道圈钱。另一方面，股民们不甘心做牺牲品，也不应成为这种市场的助长者。有些人说，我买股票只是为了用更高的价格卖出去，也就是说，等待下一个傻瓜来接棒。可是，如果下一个傻瓜不现身呢？股票市场的奇怪现象
正文 股市的噪音与基本面（3）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：44 本章字数：664
1。中国政府调控房地产
2010年4月19日，中国地产股全线大跌。我很吃惊，看到网上的文章都说，原因是中国政府刚刚提高了买第二套房的首期付款比例。这在我看来很有趣：中国政府关于房地产的政策实在是透明得不能再透明了。为什么资本市场会吓一跳呢？难道大家不知道政府迟早会采取这样或那样的政策抑制房价的快速上升吗？
2。希腊问题
希腊的债务问题已经持续了很长时间，而且还会持续更长的时间。可是，突然有一天某评级机构把这个国家的主权债务评级调低，于是欧元和欧洲的股票价格纷纷大跌。这在我看来很奇怪。这些评级机构错得如此之远（而且一错再错，从美国到东南亚，到欧洲，再到俄罗斯），大家还把他们的话当一回事。
3。破发和破净
股民们惊呼：某某股票跌破了发行价，或者跌破了净资产。说这种话的人一定是中国内地的股民，而不是香港股民或者欧美股民，因为在香港和欧美，破发和破净实在是司空见惯的事，几分钱或几毛钱的股票比比皆是。不过，“蜀犬吠日”可以看出内地股市的估值水平与海外不一样。发行价和账面净资产并没有任何神圣的地方。账面净资产只不过是总资产与总负债的差异而已。公司的很多资产实际上可能已经完全贬值了，应该作减值处理。另外，如果公司管理者不思进取，或者行业前景暗淡，净资产不断贬值和被侵蚀只是时间的问题。海外经常有公司的市值低于它们的净现金的现象。这也很正常，因为公司不会被清盘，现金却在被不断消耗和烧掉。如果公司被清盘或大额派息，则另当别论。
正文 股市的噪音与基本面（4）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：46 本章字数：716
4。估值攀比
我们经常听到人们说，“某某股票太便宜了，因为同类的公司都比它贵得多”。在互联网疯狂的年代（1996～2000年），这种攀比带来了极大的不理性和巨亏。冷静下来想想，其实道理很简单：别人犯傻不等于自己就可以犯傻；而且，每只股票的情况是不完全一样的。严格地讲，世界上没有完全相同的两只股票。就算它们的基本面完全一样，估值也可以长期不同。
5。利润放在哪一年？
很多内地公司在计划IPO时，喜欢问投资银行和证券公司的人：“我的利润应该如何分配？今年应该入账多少？明年入账多少？后年入账多少？”他们想让连续几年的利润呈现出一个稳步增长的图像。可是这种利润调剂实际上是有违会计上最起码的原则的，也就是真实性。在美国，大多数公司对每个季度的业绩进行预测，并公而告之。有些公司不仅“如期达到”业绩预期，而且总是巧妙地微微超出一分钱。3年、5年甚至7年下来，它们每个季度的利润呈一条优美的向上平滑的曲线，尽管经济有周期，货币政策有松紧，行业有波动。这样的公司难道不是太神了吗？
很多做IPO的公司在过去三五年内的利润呈一条优美的上升曲线，未来一年也有很高的增长预期。可是不少公司甚至在上市的那一年就开始出现利润下滑，此后江河日下。这么多年来，大多数公司在IPO之后的前两年就让投资者亏钱。这难道不是一种很严重的问题吗？不少投资银行的人看不到其中的悲哀。有一家地产公司的主席要把所有的利润集中到下一年来体现，因为该公司当年上市时用了下一年的利润的某一个市盈率倍数来估值，给IPO的发行定价。可是市场上并非每个人都傻，这IPO能成功吗？
正文 都是“圈钱”惹的祸（1）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：48 本章字数：800
都是“圈钱”惹的祸
当前的股市依然浮躁。千万人每天盯着股票报价机，生怕错过每一个赢利的机会。可是，投资的真谛在于对工厂、商店和矿山的调研，在于读书，在于思考。大家太忙碌于“容易钱”，还有多少人读书和思考？
股市的涨跌有其内在规律，从根本上取决于上市公司的赢利能力。但在中国股市，每次下跌似乎都有一个借口，而且一个比一个美妙。
让我们都来思考一下这个问题：如果只允许中国公司以2倍的市盈率发行股票，否则不准发行，那么中国公司会怎么做？或者，换个角度考虑这个问题：公司圈钱的欲望和每股赢利（和每股现金流）的不断下降，会不会把中国股市的市盈率打压到2倍？
如果把市盈率打压到了2倍，中国公司会不会突发慈悲，大行节制，按照国际通行的做法，回购自己的股票？
欧美资本家在正常情况下会把股票以2倍的市盈率贱卖出去吗？当然不会。但中国的大股东会的。为什么？因为不是自己的钱，所以不心疼，摊薄别人怕什么？许多上市公司流行的理念似乎仍然是“募股所得即为利润”，把钱筹集到手，是董事长或总经理的首要任务。
在中国经济中就存在这样4种奇怪的现象：所有行业都产能过剩，回报率都很低；公司负债率很低；IPO的圈钱队伍永远很庞大；不愿以现金分红。
最近我问一位上市公司的董事长（他也是母公司的高层）：“既然母公司持有上市公司60％的股份，你为什么不以现金分红？”绕了好大的圈子之后，我才明白了：如果以现金分红，母公司只能分到60％；可是如果不分红，母公司可以控制100％。
股权分置被视为影响股市的重要原因。如果上帝一夜间把所有法人股转成流通股，那该有多好！可是，过去12年股份制改造种下的祸根还将危害很长时间。首先，很多法人股的股东不愿放弃他们的控制权；其次，政府可能担心股价大跌。
正文 都是“圈钱”惹的祸（2）
大学百科网upicture 更新时间：2010…10…3 7：58：50 本章