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要打压洛阳宇通的利润了。
汤玉祥是怎么做的呢？
首先，把洛阳宇通的底盘生产许可证无偿转让给宇通客车。底盘生产…许可证值
多少钱呢？2000年宇通客车底盘生产许可证销售收入达总收入的…30％，2003年宇通
客车以底盘生产许可证、商标，技术对外投资1。6亿。
其次，宇通客车还通过提供劳务的名义，向洛阳宇通收取劳务费。
年 份 2000 2001 2002
洛阳宇通利润 61万 21。7万 63。1万
宇通客车收取的劳务费 1690。1万 2798。8万 3752。2万
三年内宇通客车共从洛阳宇通收取劳务费8241万，宇通集团增加…收入8241万&#
215；0。1719＝1416。6万，这些利润如果放在洛阳宇…通，则宇通集团就要增加收入
8241万，那还得了。
宇通集团在拍卖时净资产为1。2805亿，拍卖时，保底评估价为…1。5976亿，最
后拍卖时按帐面净资产评估计算的价格是1。65亿。表面上看，政…府赚了，但实际
上赔惨了！因为宇通客车不是行将清算的静态资产，是生钱机器，对…这样的资产
怎么能用净资产的方法来估价呢？我们采用收益乘数的方法，即股权…价值＝净利
润×市盈率来重新评估。
宇通客车2003年度的利润1。2826亿元，宇通集团持有17…。19％股份，应分得利润
2204。7万元，乘数采用2003年12月31日客车行业平均…市盈率45。9，结果是10。119
6亿，即宇通集团持有的宇通客车的股权价值高达10亿元，怎么能…用1。65亿元就把
宇通集团卖掉呢？
要拍卖宇通集团，必须经过国资局的同意，如果国资局不同意，怎么…办呢？
汤玉祥真是一个绝顶聪明的人，他发现了我们国家法律中的一个漏洞…。
第一步，汤玉祥让上海宇通与国资局签署受让宇通集团股权的协议，…国资局没
有同意。
第二步，汤玉祥把1。65亿股权转让款交给郑州市财政局，但被财…政部驳回，因
为国资局没有批准。
第三步，上海宇通提起诉讼，要求法院冻结、公开拍卖宇通集团股权…。
第四步，9天以后宇通集团拍卖完成。
正常的MBO应该是国资法人股必须得到国资局的批准后，才能成为…社会法人股，
在国资局不同意的情况下，汤玉祥通过法律拍卖，绕过国资局，使国…资法人股转
化为社会法人股。
汤玉祥是怎么绕过国资局，成功实现拍卖的呢？
他在没有得到郑州市财政局无偿债能力声明的情况下，让上海宇通先…行提起诉
讼，要求法院冻结宇通集团股权，然后委托拍卖行公开拍卖，用拍卖…所得清偿债
务。当然这一切要得到郑州市法院的支持才行。汤玉祥怕在拍卖的时…候有竞争对
手，就在《郑州日报》上刊登拍卖公告，9天以后就拍卖完成。汤玉…祥为什么不在
三大证券报上发布公告让全国的投资者来竞标呢？因为如果在全国范…围内公开竞
标，能出1。65亿的人多的是，就轮不到汤玉祥了。
拍卖当天只有两个买家到场，一个是上海宇通，另一个是宇通发展，…这两家企
业的法人都是汤玉祥。拍卖的结果是：上海宇通控制宇通集团90％…的股份，宇通
发展控制10％，拍卖圆满成功，它开创了在中国如何利用司法机构…的腐败及司法
程序，绕过国资局的审批，而合法地将国有资产纳入私囊的先例。
关于这次拍卖，一些证券分析人员认为：没有竞价机制，信息不对称…，至少在
拍卖上是不透明的。
一些投资者认为：每股净资产值达到7。65元的宇通客车是许多投…资者都感兴趣
的，可是我们根本不知道拍卖消息。
闪电拍卖和有限公告使得国有资产失去了最后的升值机会。
让我们看看收购宇通集团的上海宇通的股权架构：
汤玉祥作为上海宇通第一大股东出资4000万，占股24。31％…；其他管理层代表8
00余名员工出资8054。14万元，占股48。95％，根据收…购公告，所有资金来源于职工
自筹，并特别说明汤玉祥的资金中有3600万来自借款，而汤玉祥…作为国企员工，
他向谁借来这3600万的呢？
我们看看汤玉祥自筹资金的三板斧：
第一板斧：高分红套取现金
现金分红方案 宇通集团分得现金股利 汤玉祥间接分得现金股利 其他管理层间
接分得现金股利
2003年 10派4元 1551。7万 377。22万 759。56万
2004年 10派5元 1939。7万 471。54万 949。48万
合计 —— 3491。4万 848。76万 1709。04万
需要说明的是，汤玉祥间接分得的848。76万现金股利，是在M…BO以后才能收到的
，以前是不行的，因为汤玉祥还没有股权。就是这样在未来才能收到…的钱也还是
不够的，还需要再搞。
第二斧：虚减宇通客车资产与投资股市
1999年上海宇通年报中作假，虚减短期投资9000万元，事发…后投资补回，但
投资收益不知下落。当年市场平均收益率45％，应获收益4000…万元。除此外，同年
还委托国泰君安理财9000万，仅获收益1100万元。这些钱都…到哪里去了呢？
在2002年一季度，上海宇通接受两家公司的溢价投资；其中上海…爱建信托投资投
入1。2亿，占股14。59％。
我们发现上海爱建集团旗下有很多基金明庄入常
2002年一季度，爱建集团关联基金入场，2002年12月31…日；关联基金持6。7
8百万股，2003年中报，宇通公告由于SARS影响，二季度利…润0。0185元，2003年三
季度，关联基金步调一致清仓，此时，大市低谜；周遭一片萧瑟；而…宇通客车在第
二季度业绩仅为0。0185元的重大利空及众基金一起抛售下；股…价连连下挫，在这种
艰苦的环境里；又是哪位高人预知了宇通客车其后的股价飙升；而在…历史最低位吃
进了基金及跟风散户抛售的宇通客车股票呢？大家猜猜这位神秘的高…人是谁？是汤
玉祥。
因为在2003年12月29日，汤玉祥精心策划的MBO已经大功…告成；打压宇通客车利
润已经没有必要，2003年上海宇通短期投资自己的股票8000…万，又新增6000万元
，我们保守估计上海宇通明庄赚了5000万，而那位神秘高人暗庄…赚了多少钱呢，
我们不得而知。当然；在其后宇通客车的十大流通股股东中；我们没…有看到上海宇
通、爱建信托、汤玉祥本人的身影；但这毕竟只是技术层面的问题。
第三斧：高分红绩优股与坐庄
2004年3月，宇通客车披露2003年报：每股收益为0。93…81元；较2002年增加23。7％
。2003年因为“非典”与洪水导致全国客车行业整体下滑，年销…售量下降8％，宇
通客车也未能幸免，二季度收益仅为0。0185元/每股。在这种…背景下，宇通客车何
以创造如此的超历史水平的年度利润？
我们发现宇通客车应收帐款大量增加。
经营性现金流量锐减。
由此可见，宇通客车2003年度的高利润存在很大的水分，是通过…调节应收项
目操纵的结果，或只是对过去几年压低的利润的释放。
宇通客车2003年报同时披露：拟实施10转增5股派4元的分红…方案。转增是指用资
本公积金增发新的股份；是类似股份拆分的行为，以中国股市的实证…经验，资本公
积金转增的分红方案，通常会大大拉升股价。
果然宇通客车股价被大幅拉升，上涨近40％。
现在我们分析后MBO时代的宇通客车情况。
2001年上海宇通曾经收购郑州一钢所持有的部分宇通客车股份，…但是未果。20
03年中原信托受让郑州一钢所持有的宇通客车8。73％的法人股…成为第二大股东，但
中原信托从未向宇通客车派出董事或监事，股东身份形同虚设。汤玉…祥MBO之后的
2004年2月29日，宇通集团取得河南世海持有的宇通客车23…6。22万法人股，占总股
份的1。73％。
大家请看宇通客车的股权组成：
流通股 宇通集团 中原信托 中国公路
68。55％ 18。92％ 8。73％ 3。80％
由于宇通客车股权十分分散，汤玉祥对宇通客车只控股18。92％…，是远远不够的
，他就采取转移资产的办法，把宇通客车掏空。
他是采取什么样的手段将宇通客车的利润转走，让国有资产彻底变空…的呢？
我们来看看郑州宇通发展、重庆宇通和兰州宇通这三家汤玉祥控制的…公司
经营情况。
公司名称 郑州宇通发展 重庆宇通 兰州宇通
2004年1…6月主营业务收入 8525。6万 22149。5万 5305。8万
来源于宇通客车材料采购 7586。3万 5410。3万 5482。4万
关联交易占收入比例 89％ 24。4％ 103％
我们发现郑州宇通发展、重庆宇通和兰州宇通都是靠宇通客车活着的…。
2005年宇通客车更是和这三家签署关联交易框架协议，保证这三…家公司的利润
来源。
公司名称 郑州宇通发展 重庆宇通 兰州宇通
交易内容 采购零部件 加工服务 加工服务
交易金额 40000万 15000万 20000万
过几年之后，你们会发现宇通客车根本不值钱了，因为他已经被淘空…了，到那
时汤玉祥会将宇通客车破产了事，银行贷款血本全无。如果你们现在…和宇通客车
有业务关系，要立刻收回贷款，不然就来不及了。
以上就是汤玉祥和上海爱建合谋倾吞国有资产的情况，这跟金光纸业…有什么本
质差别呢？没有。
今天我们银行业所面临的严峻挑战，就是国内资本运作已经到了新阶…段，就像
长虹的金信系和宇通的上海爱建那样，用各种手法打压股价，转移资…产，低价收
购，席卷国有资产。长虹有一点没有做到，但是宇通做到了，就是把…收购的、属
于国家的企业的钱逐步掏出来，转移给自己的公司。
通过今天的学习，大家要对上市公司的关联交易警觉，要熟悉这些新…型的资本
运作手法，防范银行信贷风险。
我告诉各位，我预测金光纸业、长虹、宇通这些新型的资本运作手法…将会在中
国盛行5年。大家只要对此深入研究，不但可以保全银行债权，而且…没良心的人还
可以“如法炮制”。
谢谢各位。
咸平：比长虹更黑更可怕的海尔漫长曲线MBO全解析
没耐心看的朋友只用明白一点：从99年开始让海尔的采购成本有意人为每年增加的4…5亿（现在已达20多亿）、大量优质资产、价值几百亿的海尔商标本身、99年开始每年坐收5亿的商标使用费（现在已收30多亿）、还包括以急需投资为名从股民手中骗得的20多亿募集资金全想法送给了以职工持股会形式其实是高管私人财产的海尔投资，连掩人耳目的工夫都懒得做，其中只让海尔集团持有1。4％的股份，其余全是他们的，现在正在运作上市，一旦股票流通不仅兑现，还能大幅增值，个人发了，海尔集团则被掏空。
郎咸平：海尔漫长曲线MBO全解析
政策上的限制造成了持股会难以进行资本操作 ，海尔内部持股会必须寻找一个投资工具或者说“壳”。
第一次变形 内部持股会 软体寻海尔投资硬壳
独立于海尔集团之外的海尔内部持股会控制的海尔投资掌握着海尔资产中最有价值的两部分——原材料采购公司和商标所有权。政策上的限制造成了持股会难以进行资本操作 ，海尔内部持股会必须寻找一个投资工具或者说“壳”。海尔投资正是这样一个壳。通过海尔投资，海尔内部持股会可以将账面收益转变成资本用于再投资
2004年4月上旬，内地和香港各大媒体纷纷报道海尔集团将把其洗衣机业务，以及持有的飞马通讯（青岛）有限公司35。5％的股权注入海尔中建（1169，HK）的消息。
在海尔中建发布公告的其后几天，很多股评家对此事作出了积极的评价。主要观点是，由于海尔股票已经在上交所上市，此次海尔如果能成功地借壳进入香港资本市场，将实现海尔一中一外的“双资本运作平台”，极大地提高海尔的融资能力，促进海尔国际化的进程。
事实是不是如这些评论一样呢？海尔进军香港的真正目的是什么呢？
通过仔细翻阅海尔中建关于此次事件的公告，我们发现了一张股权结构图，清楚地标示出了本次注资后海尔集团和海尔中建之间的股权关系。在这张图中，一家名为“海尔投资”的公司浮出了水面，他直接和间接地控制了海尔中建35。84％的股份。
海尔投资是一家什么样的公司，和海尔集团是怎样的关系呢？从海尔中建披露的材料看，海尔投资有两个股东，一个是海尔集团，占了1。4％股份，而另一个是海尔内部持股会，占了98。6％的股份。这样的股权结构有两个引起我们关注的地方，其一，海尔内部持股会到底是个什么样的组织，为什么独立于海尔集团公司之外？其二，持股会和海尔集团之间的持股比例为何相差如此悬殊？在以下的部分中，我们将详细分析海尔内部持股会及其变迁的历史。
在研究海尔的内部持股会之前，我们有必要先了解一下“内部持股会”的定义。
根据国家民政部、国家工商总局、国家体改委等相关部委联合发布的一个文件（民社发1997 28号），持股会定义如下：
“职工持股会是专门从事企业内部职工持股资金管理，认购公司股份，行使股东权利，履行股东义务，维护出资职工合法权益的组织。职工持股会会员以出资额为限，对持股会承担责任，职工持股会以其全部出资额为限，对企业承担责任。职工持股会的资金不能进行本企业以外的其他投资活动。”
上述文件非常明确地给出了内部持股会的定义。内部持股会不具有法人资格，持股会资金不能进行本企业以外的投资活动。
了解了持股会的性质之后，我们来看看海尔内部持股会的变化。1997年，海尔内部持股会浮出水面，人们开始注意到这样的一个组织。2000年，海尔投资发展有限公司成立，内部持股会控股98。6％。2001年开始，内部持股会通过海尔投资开始间接持股香港上市公司海尔中建。
通过进一步研究海尔内部持股会，可以发现海尔内部持股会从成立之初，就和通行的内部持股会有着显著的不同：通常企业的内部持股会仅是职工权利的代表，只作为企业的普通股东之一存在，本身不直接掌握实体资产。但是，海尔内部持股会从成立之初就和海尔集团公司相对独立，并直接掌握着大量的实体资产。比如海尔原材料采购公司、海尔商标所有权等等。
海尔持股会在海尔控制了如下产业：
1。零部件采购
海尔集团于1998年进行了业务流程的重整，成立了上游负责原材料和零部件采购的零部件采购公司、下游负责产品分销的42家工贸公司。其中零部件采购公司由海尔持股会全额控股，工贸公司由海尔集团公司全额控股。内部持股会通过零部件采购公司控制了整个海尔集团的零部件采购。集团下属的各个生产厂都要向该公司采购生产所需的零件和原材料，而零部件采购公司享受购销的差价。
2。海尔商标所有权
从青岛政府官方网站（青岛政务网）上发现，海尔这个品牌的所有权属于海尔投资有限公司。相关文字表述如下：
“海尔商标所有人目前为青岛海尔投资发展有限公司，地址在青岛市高科技工业园海尔路，商标注册日期为1989年10月10日，该商标的前身“琴岛—利勃海尔”于1991年9月19日被国家认定为中国驰名商标，1995年7月5日国家工商总局认定“海尔”为“中国驰名商标”。
通过上面两项内部交易，海尔内部持股会积累了大量的利润。
通过推算，从1999年开始到2003年，持股会从零部件内部转手贸易上获利约11。54亿元。另外由于海尔投资享有海尔品牌的所有权，海尔集团下属各家公司每年都要向海尔投资缴纳可观的商标使用费。从1999年到2003年，仅商标使用费一项，海尔内部持股会即可收入22多亿元。
如何将这些利润收入转变为资本以达到保值增值的目的，这是持股会要解决的一个重要问题。可是，中国对职工内部持股会的资本操作有很严格的限制，相关政策如下：
国家民政部2000年7月印发了《关于暂停对企业内部职工持股会进行社会法人团体登记的函》，规定职工持股会将不再具有社会法人团体资格；
中国2000年12月11日在《关于职工持股会及工会能否作为上市公司股东的复函》中也明确指出，职工持股会不能成为公司股东，中国暂不受理工会作为股东或发起人的公司公开发行股票的申请。2000年12月，中国法律部24号文明确了“职工持股会将不再具有法人资格”，“职工持股会不能成为公司的股东”。
一步的投资。为了绕过政策壁垒，海尔在2000年成立了海尔投资有限公司，内部持股会占�