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费亦然，水牛城所有的变迁都逃不过水牛城新闻报的报导，即使在停滞不前的广
告环境下，该报的利润仍然稳定成长，在几个主要市场出刊的报纸中，水牛城新
闻报声称保有最高的家庭订阅率，平日报纸订报率为66％，周日版则为81％。
巴菲特表示，他相信水牛城新闻报新闻版面的比例（报纸所有版面中，新闻
所占的版面相对于广告所占的版面），比其它篇幅相当或更大的报纸都大。
1997年，水牛城新闻报荣获乔治．波卡奖，奖励该报优异的新闻报导，由
柯利森撰写的得奖报导，将一名前往郊区购物中心上班的十几岁少女，由高速公
路上被车撞死的事件，和传说中不准某些公司驶往购物中心，以企图将少数民族
顾客排除在外的政策找出关联性，并加以深入讨论。
1997年，水牛城新闻报获利高达三千三百万美元。
多元零售公司
将时空向前回溯至巴菲特还不是亿万投资家的时代，当时的他还在涓涓细流
的投资小川垂钓，渐渐的，他将这些小川汇聚成收益的大河，最后，大河汇入资
产雄厚的大海，1978年底，多元零售（Diversified Retailing）被波克夏收购。
一向是波克夏最大股东的巴菲特，当时也是多元零售公司的最大股东，持有
该公司56％的股份，巴菲特在开始投资波克夏纺织的股票后不久，便开始买下多
元零售公司的股票，1966年，巴菲特成为多元零售的最高执行长，1976年，巴
菲特担任波克夏纺织和多元零售的董事长，持有36％的波克夏纺织股份，52％的
多元零售股份，当时，波克夏纺织的主要行政办公室仍在麻州的纽贝福，而多元
零售的办公室则在马里兰州的巴尔的摩。
成立于1966年的多元零售公司，是拥有超过八十家连锁店的联合零售公司
（Associated Retail Stores）的母公司，多元零售公司也持有波克夏纺织与蓝筹
邮票公司极大的股份。
总部设于纽约的联合零售公司，于1967年被多元零售公司购并，其店面遍
及全美十一个州，这些店包括︰York、Amy、Goodwin's Gaytime、Fashion Outlet、
Madison's、Yorkster、Lanes与Tops and Bottoms，波克夏很少卖掉旗下所属
事业，但是在1987年，却将联合零售公司卖给总部位于纽约的Joseph Norban
公司。
巴菲特早期投资的零售业似乎都不甚出色，1970年代，他曾投资梦星服饰，
但是该公司股票表现平平，在投票表决波克夏纺织与多元零售的合并案时，巴菲
特夫妇表示，绝大部份股东都赞成这项合并案，他们才会投同意票，巴菲特企图
透过这次的合并，将他的金融帝国中性质殊异的事业，统一于波克夏之下。
波克夏纺织前董事长柴斯，代表波克夏出面进行协商，多元零售方面的代表
则是该公司董事葛兹曼，他后来成为巴菲特的好友，也是波克夏的大股东。
葛兹曼因为原本就持有多元零售极大的股份，因此在波克夏与多元零售合并
之后，拥有17；977股波克夏股票，葛兹曼领导的纽约第一曼哈顿投资公司，有
多位职员也投资多元零售公司，在波克夏与多元零售合并之后，他们总共拥有
13；158股波克夏股票，葛兹曼在每年的波克夏年会结束前，都会代表全体股东
感谢巴菲特的杰出贡献，这已经成为波克夏年会的一项传统。
我们不难想象，葛兹曼为何对巴菲特感激万分，但是巴菲特在聆听洋洋洒洒
的谢辞之后，不是显得若有所思，就是有点不好意思，有一年，巴菲特在葛兹曼
滔滔不绝的千谢万谢之后，竟然一句话也没说，有一年只简单的说，谢谢你，葛
兹曼。
因为巴菲特在波克夏与多元零售都持有极大的股份，因此他并没有参加协
商，而由双方派出独立的董事进行会谈。
这宗合并案的代理委托书详述交易细节：
波克夏与所属事业，在全美从事各种产物与意外保险事业，在全美与加拿大
制造并出售纺织品，以及透过总部设于伊利诺州洛克福的一家商业银行从事商业
银行活动（1981年，这家银行被迫脱离波克夏），此外，波克夏与其所属事业，
长期以来一直投资其它事业，波克夏持有蓝筹邮票公司发行在外之普通股的
18。8％，蓝筹邮票公司的股票在店头市场进行交易，波克夏旗下保险事业的投资
组合，约拥有蓝筹邮票公司普通股票的22。6％。
蓝筹邮票公司拥有喜斯糖果，水牛城新闻报与Wesco公司等事业，Wesco公
司则拥有底特律国际桥梁公司22％的股份，该公司拥有连接密西根底特律与加拿
大安大略省温莎的大使收费桥，波克夏现已不再拥有这座桥的经营权。
以下是关于多元零售公司代理委托书的内容︰
多元零售公司是一家控股公司，为联合零售、哥伦比亚保险公司和南方意外
保险公司提供金融与经营方面的咨询服务，联合零售公司为多元零售的子公司，
从事一般妇女与儿童时装零售，哥伦比亚保险公司则为联合零售公司的子公司，
从事火险与意外险业务，主要承揽波克夏所属保险公司的部份再保险业务，南方
意外保险公司则是哥伦比亚的子公司，为路易斯安纳州提供工人赔偿险，保户几
乎都是森林业者，就多元零售公司的管理而言，最有价值的资产，除了波克夏的
股票外，就是持有蓝筹邮票公司16。3％发行在外的普通股股份。
波克夏与多元零售合并之后，并未在管理上带来太大的变化，只是从1976
年开始担任蓝筹邮票公司董事长暨多元零售公司董事之一的曼格，必须开始担任
波克夏的董事。
多年来，巴菲特一直想将这两家公司加以合并，他尤其想将这两家公司拥有
的蓝筹邮票公司的股份合并，以简化波克夏的公司组织。
合并之后，波克夏持有蓝筹邮票58％的股份，巴菲特及其家人则持有13％的
股份，到了1983年，蓝筹邮票终于完全并入波克夏。
小川与小川汇聚成大海，然后奔流入海，图表显示合并前后的所有权关连图。
这个错综复杂的关系显示巴菲特一直代表波克夏、多元零售公司以及蓝筹邮
票公司进行投资，1972年，蓝筹邮票开始买入Wesco的股票，Wesco和蓝筹邮票
签订了一项合并契约，但后来因为Wesco不满意蓝筹邮票提出的价格而取消。
巴菲特和曼格则致力于将多元零售公司并入波克夏，证交会对波克夏、蓝筹
邮票与巴菲特展开调查，巴菲特必须向证交会官员解释其中复杂的关系，1976
年，整个事件终于获得和解，但并未承认或否认有任何不当的行为。
因为证交会发现，蓝筹邮票的股票交易使Wesco的股东蒙受其害，Wesco股
东因此获赔十一万五千美元。
多元零售与蓝筹邮票合并过程图
合并前
巴菲特 36％ 》 波克夏及子公司 41％ 》蓝筹邮票公司
巴菲特56％ 》多元零售及子公司18％ 》波克夏及子公司
多元零售及子公司 16％ 》蓝筹邮票公司
巴菲特 36％ 》蓝筹邮票公司
合并后
巴菲特 47％ 》 波克夏及子公司 58％ 》蓝筹邮票公司
巴菲特 13％ 》蓝筹邮票公司
《一九八○年代》
《时代华纳》
对媒体特许权兴趣浓厚的巴菲特，于1982年，以四千五百万美元，购入时
代公司的股份，到了该年年底，这项投资的价值提升为七千九百万美元。
接下来几年，他减码、加码，然后再度减少他对时代公司的投资，1986年，
他就将时代公司的持股全数出脱，是年，他也卖掉了联合出版社的股份，获利五
千一百万美元，联合出版社是波士顿全球报的母公司。
时代公司的前董事长蒙洛，于1989年大力促成了与华纳通讯公司的合并，
造就了媒体界的巨人时代华纳公司，蒙洛表示，他认为巴菲特卖掉时代的股份，
是为1986年初首都市购入美国广播公司的交易筹资。
蒙洛说，我可以告诉你，我对他的尊敬是超乎业务往来的层次之上，是从人
本身的角度出发，他是我们这个时代里，一个非常有趣的人物，他凡事认真，这
是中西部人的特质，他身上丝毫嗅不出一丝矫揉造作的气息，他是个传奇式的人
物，是个表里如一的人。
当他是时代的股东时，公司并不知道，他买卖股票的时机抓得相当精准，他
说，巴菲特每年都会到蒙洛位于纽约时代…生活大厦的办公室，和他聊一聊，我
们几乎无所不谈，他想知道我们知道些什么，当然我们也想知道他知道些什么，
我们开诚布公的畅谈，交换意见，他很欣赏时代。
根据蒙洛的说法，巴菲特卖掉时代公司股份数年后，他征求该公司董事会的
同意，打算再购买大笔该公司的股份，他表示想投资我们公司5％到10％的股份，
巴菲特的要求被时代公司拒绝，蒙洛表示，他和尼古拉斯都表赞成，但是董事会
不同意。
蒙洛说，回想起来，是几位大股东说什么都不同意，他还补充到，董事会只
用了很短的时间讨论这件事，他们认为时代不需要巴菲特的投资，蒙洛惋惜的表
示，如果他成为我们的股东，也许我们就不会遭遇后来的波折了，他指的是后来
派拉蒙通讯公司主动提出以每股二百美元收购时代公司的战役。
派拉蒙后来没有成功，时代与华纳公司同意高负债合并，合并后的时代…华
纳公司变成世界上最大的媒体与娱乐公司，同时也拥有CNN，该公司出版的杂志
包括时代与运动画报，他们也出版书籍，拥有有线电视公司（包括HBO），也拍摄
电影，蝙蝠侠就是由该公司制作出品。
但是合并后的新公司却有超过一百亿美元的负债，巴菲特对此不以为然。
蒙洛表示，我不认为巴菲特赞成这项合并，但是在我进入坟墓之前我都会坚
信，这个决定是正确的，若非如此，我们也会被其它公司购并，或变成二流的公
司。
WPPSS债券
巴菲特于1983年和1984年间，不动声色的购入价值一亿三千九百万美元的
华盛顿公共电力供应系统第一、第二与第三计画所发行的债券。
巴菲特在波克夏1984年的年报上透露，他买下了WPPSS债券时，股东们都
大吃一惊，这是一家位于华盛顿州的核子发电厂营建公司，由于该公司制造了许
多麻烦，因此被戏称为哎呀公司（Whoops，表示惊讶、尴尬之意）。
当巴菲特解释，Wppss为第四期与第五期计画集资而发行价值二十二亿美元
的债券无法履约时，更加重了股东们的惊异之情，这件事使其它计画也遭到鱼池
之秧，因此巴菲特能以极低的价格购入这批债券，这些债券的信用评等显示，它
们具有高风险，我们不是凭着信用评等判断事情，如果我们要穆迪或标准普尔帮
我们管理资金，还不如就把钱交给他们。
Wallman是威斯康辛州的一家投资顾问公司的老板，他表示，我们的日常生
活不允许我们特立独行，无论从事哪一个行业，只有顺应潮流，而非抵抗潮流的
人才会成功，因此，抵抗潮流又不顾心理学家所谓的社会认可，是不符合人的本
性，难怪价值投资如此困难，应用的人少之又少，绝大多数的人都没有足够的心
里建设，承担一般人对类似WPPSS第一、二、三计画的负面评价。
然而WPPSS有其吸引人之处，它提供固定的16。3％免税的当期收益率，亦即
每年可以带来二千二百七十万美元的投资利润，如果一般企业想获得相当的盈
余，付出的代价可能是巴菲特买下WPPSS价钱的两倍。
这笔投资为巴菲特赚进了不少利润，后来WPPSS的各项计画进行的相当顺
利，债券也按照原先设计发挥的功用，16％的税后盈余，准时落入波克夏的帐户，
巴菲特表示，他之所以购买WPPSS，是因为如果换成一般公司，他要花两倍的代
价，才能获得相当的税后盈余。
波克夏许多哎呀债券都已被赎回，但是仍然持有部份未到期的债券。
虽然巴菲特不是特别喜欢债券，但是如果情况特殊，他还是会买，他曾经买
过一些出问题的债券，1970年代，当克莱斯勒濒临崩溃之际，他买下该公司发
行的债券，也在铁路业每况越下时，买下宾州中央公司的债券，价格是市价的一
半，这两家公司后来都成功东山再起，1986年，他又额外购买七亿美元的中期
免税债券，他认为，这是股票之外最好的选择之一。
几十年来，波克夏都由史卡特负责购买债券，他也是巴菲特雇用的第一位员
工。
蓝筹邮票公司
多年来，巴菲特透过波克夏旗下的蓝筹邮票公司，陆续收购喜斯糖果与水牛
城新闻报，两家公司后来都成为波克夏的摇钱树，位于加州洛杉矶的蓝筹邮票公
司，原本是一家邮票交换公司，于1973年买下了Wesco金融公司。
巴菲特于1968年开始购买蓝筹邮票公司股票时，蓝筹邮票公司已发行而尚
未赎回的邮票浮存金大约为六千万美元，1972年，巴菲特取出其中的二千五百
万美元收购喜斯糖果，当时喜斯糖果每年的营业额高达三千五百万美元，到了
1977年，巴菲特透过蓝筹邮票公司，以三千三百万美元，从小巴特勒夫人手中
买下水牛城新闻报。
巴菲特四十六岁那年，他拥有价值约三千五百万美元的波克夏股票，价值约
一千万美元的蓝筹邮票公司股票（资料来源是1977年的财星杂志，巴菲特在该期
杂志中，为文讨论通膨对股市投资人的影响）。
1983年，由曼格所领导的蓝筹邮票公司，完全并入波克夏，蓝筹邮票公司
主要为客户提供两种促销服务︰一是保住客户，另一项是提高员工士气。
蓝筹邮票公司从1956年开始从事邮票业务，多年来一直维持傲人的业绩，
那是一个用十七本邮票簿可以购买一只仕女用石英表的年代，时至今日，蓝筹的
邮票业务虽然继续，业务量却今非昔比，但仍保持营利状态。
蓝筹邮票公司的营业额在1970年代达到巅峰，超过了一亿二千四百万美元，
到了1982年，只稍微超过九百万美元，1990年代早期，每年营业额只剩下四十
万美元，目前每年只有二十万美元。
曼格在1994年的波克夏年会上，提到蓝筹邮票公司业务萎缩了99％的情形，
我们正等待回升，大多数业务萎缩都发生在1970年代，当时许多百货公司都转
而经营低价商品，面临第一次石油短缺危机的加油站决定，不再为促销而卖邮票。
1982年，一家邮票销售量占蓝筹邮票公司年营业额51％的百货公司连锁店，
决定停售邮票，邮票业唯一的好处是得以保有浮存金，将这笔资金用于投资。
蓝筹邮票奖励公司是蓝筹邮票公司旗下独立营运的公司，专门为以商品与旅
游奖励员工的公司提供奖励计画，旨在刺激销售量或产量，提高出席率、安全性，
或者提供员工工作士气，但是在强烈的竞争下，该公司营运状况岌岌可危，时至
今日，蓝筹邮票公司的邮票业务已经所剩无几，曼格在蓝筹邮票公司在1983年
的年报上写到︰
我们在1970年代开始经营邮票交易和股票投资组合，现在邮票业务已经萎
缩到只剩一小部份，而股票的投资获利则可抵销邮票兑现后的负债，这是公司原
来的持有人的选择，如果这种情形一直维持到今天，必定会造成严重的损失，（举
例来说，公司的投资组合中，有很大部分都是长期、低票息的市政债券，而这些
债券发行人的信用评等日趋低落）。
从1980年代开始，我们拥有五项事业，按照购入顺序分别是：一，邮票交
易及其它奖励服务，二，喜斯糖果公司，三，共同储蓄，四，水牛城晚报，五，
精准钢铁公司。
曼格表示，以上这些公司都有一个共通之处，亦即管理优良且不受通膨太大
影响。
不受通膨影响的特质，重要性随着通膨持续而与日俱增，许多在通膨不明显
时表现良好的公司，一旦遇到严重的通膨，即使产量不变，仍然无法赚取足够的
现金。
通膨是对持有普通股资金间接课税的最有效方式，我们不知因应对策，但即
使如此，我们仍认为不应该只顾增加管理资产，而不考虑对股东可能造成的实际
影响，因此我们一心系念的应该是如何增进股东的实质利益，这一点暨实际又重
要，值得所有公司管理人员深思。
之后他在结语中表示：
这很可能是蓝筹邮票公司做为一家独立公司的最后一本年报，因为我们正积
极进行研议，和长久以来持有我们公司59。6％股份的波克夏公司合并的可能性。
合并后，巴菲特个人持有超过10％的股份，除了波克夏外，巴菲特本人是蓝
筹邮票公司第二大股东，曼格持有2。2％，波克夏约有一千九百位�