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害者处理此事。我们在他的办公室（场外市场附近）会见了他。我现在仍记得我们见面时他穿的那件漂亮的蓝衬衫以及衬衫上的那些昂贵的袖扣。与承销商的谈话都是由鲍尔斯进行的，我只说了一句话。承销商问我是否需要小号码的汽车牌照，他可以帮我弄到，因为他是纽约州州秘书雨果的好朋友。我冷冷地谢绝了。
最后的结果是：承销商用现金归还我们10％的本金，其余用他所承销的股票票证归还。我们通过各种途径将这些票证卖出，最后为各自的客户挽回了大约33％的本金。
这几家萨吾奥尔德公司自身又怎么样了呢？我对事情的真相一无所知。如果这个世界上真的存在过萨吾奥尔德公司的话，那么它们可能破产了。在第二年的金融手册中，也没有人对这几家公司进行追踪报道。我们这些所谓的“圈内人士”所了解的一切仅限于这几家公司（假想的）经营范围以及传闻中的流通股数。这些信息是从一份来历不明的“说明性公告”中获得的。然而，尽管我们如此容易上当受骗，却一度非常自豪地操纵着整个交易，而且获得了丰厚的利润——这是因为普通投资者比我们更贪婪、更愚昧。在1919年4月到9月这6个月中，这3家公司数以万计的股票在场外市场易手，这涉及到投资者数以百万计的实实在在的资本。但据我所知：萨吾奥尔德事件中唯一真实的只有那座矗立在哥伦布广场上、闪烁着公司名字的霓虹灯。我还得知，没有任何人到当地的律师事务所，对那位承销商盗窃公众钱财的卑鄙行为提出控诉。
很显然，1919年的华尔街与现在的华尔街是完全不同的。在那些日子里，华尔街充斥着各种各样的伦理道德。其中证券交易所及其会员的行为是无可挑剔的。他们在执行顾客指令和处理现金或财产抵押品上是高度可信的。但他们中的大部分人都对操纵市场的恶劣行为视而不见，许多人甚至自己也加入其中。他们鼓励客户进行投机，心里却完全明白几乎所有的投机者最终都要一败涂地。他们几乎未采取任何措施以保证公众免受类似于萨吾奥尔德诈骗案这样的灾难。
在这些欺诈行为中，应负责任的不仅仅是许多华尔街的经纪公司，而且还包括纽约证券交易所。它允许“皮包公司”在他们中间兴旺发达，因此引发了公众根本无法承受的巨大损失。这些皮包公司佯装替客户买入证券，却通过各种途径将客户的保证金一卷而空。按照法律规定，真实交易必须要有买卖双方。但有些证券公司受高额佣金所引诱，与这些皮包公司进行虚假交易。这些证券公司不可能不了解这些交易的性质和后果。令我不解的是：纽约证券交易所怎能对皮包公司的欺诈行为及部分会员公司的推波助澜行为视而不见呢？
我们公司完全了解这些皮包公司的真正目的，因此我们从道义出发，好几次拒绝了这种回报丰厚的交易。但我必须承认我们持有这样的观点：拒绝这种交易既非我们的公民义务也非我们的职业职责。毕竟同其他经纪公司一样，我们是商人而不是改革家。
第十章 20年代的大牛市：我几乎成为百万富翁
当我还在念书时，我就已经做过12种兼职工作。而在华尔街，我只干过两件事：第一件是在一家经纪人公司里，我从职员做起直至成为初级合伙人；第二件是在自己开的公司里，我是经理。在我经营自己的公司之前，我曾一度试图离开经纪人公司到《华尔街杂志》当一名金融撰稿人。写作是我的早期爱好，因此这是一次实现“文学”与金融相结合的好机会。我把自己的想法同NH＆L的“合伙人”谈了谈，他们却说服我放弃了这个念头。
当我们的大女儿玛乔里·伊夫林于1920年出生以后，我们决定搬到郊区去生活。我们的新家位于弗农山一幢两层楼房的上层。房子离“弗农山乡村俱乐部”只有半个街区的距离，因此很快我就成为该俱乐部的网球会员。在那里，我们结识了不少新朋友；我们还加入了一个一般不吸收外人参加的弗农山犹太居民团体。后来我们几乎天天要和他们联系。在这个团体中有一对姓霍维茨的夫妇，女的名叫艾伦，男的名叫格特鲁德。格特鲁德在哈佛念过书，是弗赖德·格林曼的同班同学；他学的是法律，却从未从事过这一行当，相反他成了另一位同班同学罗·哈里斯的得力助手——罗·哈里斯与他的兄弟们经营着一家非常成功的哈里斯雨衣公司。
霍维茨对我的金融思想及特殊操作方式了解甚多。哈里斯兄弟提出了一个重大建议：让我脱离NH＆L公司，并替他们经营一个金额巨大的帐户；他们支付工资并让我参加利润分红。他们将投资25万美元，并允诺无限制地追加资金，如果我的工作质量和绩效证明这样做可行的话。我可以带入原先其他帐户的资金，作为原始资本的一部分。我的年薪是1万美元，另外在扣除百分之六的资本年息后，我还有资格分享剩余利润的1／5——这些都是累加的。1923年初，我们达成了这一协议。
我推测要让公司放我走会有一定的难度。然而我的运气真不错。证券交易所加强了监管力度，要求一些因客户保证金交易而负债的公司相应地增加自由资金数额。保证金交易发展十分迅猛，以致NH＆L公司无法提供闲置资金让我进行曾经屡获成功的套利操作。因此他们不得不忍痛割爱，否定了一些由我提出的好建议。他们承认我在这一领域有特殊的天赋，却爱莫能助；而且他们认为，如果让我待在这样一个严格限制我发挥特长的公司里，对我来说太不公平了。毫无疑问他们也盘算过：由于我有一个利润丰厚的帐户和无数的客户，当我离开公司以后，他们仍然能够从该帐户和客户的大多数生意中获益，同时又免去了通常须支付给客户经纪人的那笔费用。所以出乎我的意料，他们很爽快地豁免了我的职责（当然这完全是道义上的职责）。我们达成这样一个协议：我将几乎所有的交易都通过他们的公司进行；他们则让我免费使用一间办公室，另加一个私人股票行情机以及其他各种服务。（在那时，所有这些特权都是合法的，后来纽约证交所予以严格限制。）
新公司名叫格雷厄姆公司。为了减免部分公司所得税，除了发行一些具有投票权和其他作用的普通股之外，所有资金都来自发行参与红利分配的公司债券。1923年7月1日，旧的秩序结束，新的秩序开始了，这天距我刚进NH＆L公司赚取12美元周薪之时足足已有9年。我对这一转变无怨无悔。很长时间以来，我一直感觉到自己不属于经纪人行列，我从心底憎恶这一职业，因为我觉得它的繁荣是以牺牲客户利益为代价的。（至少在那时，我是这样认为的。）
就在几年前我读到了伯纳德·M·巴鲁克①的自传第一卷（我将在1927年遇到他）。在回顾了如何在金融上取得巨大成功并由此成为百万富翁之后，巴鲁克进行了一番灵魂反省。既然他已功成名就，今后应该怎样生活呢？巴鲁克用了数段篇幅进行了讨论，然后作出了一个重大决定：他将退出经纪人行业，不与公众发生任何瓜葛，也不对公众承担任何责任，在股市上只运作自己的帐户。我记得读到此处时，我轻蔑地笑了笑，因为我认为这是一个既站不住脚又自私自利的结论。我认为对于一个才华出众、十分富裕的年轻人来说，决定只为自己而生活，为自己去全身心地设法赚很多的钱，以后还把这一切写入他的回忆录，毫无一点后悔或自我批评，这是多么不光彩的事啊！但是我的决定比巴鲁克的有面子吗？我也打算离开至少曾经为公众提供了咨询帮助的经纪业，并使自己专门致力于赚钱的投机。但按照华尔街的标准，我远远算不上是富人。我一直为缺钱用的朋友和亲戚赚取大量的利润。尽管哈里斯兄弟有点不太情愿，我还是说服他们允许我继续经营老客户的帐户，并将它们作为一部分公司资本。
格雷厄姆公司只存在了两年半时间，到1925年末即宣告解散。公司获得了巨大成功，资本回报率是相当高的。我将投资领域限于标准性的套利、保值业务上，有时也会买一些我认为比较便宜的证券。我做的第一笔业务是买进杜邦公司（Du Pont）的股票，并卖出7倍于杜邦公司股票数量的通用汽车（General Motors）股票。那时杜邦普通股的市价总和仅仅与它持有的通用汽车股份的价值相当，因此杜邦所有的化工业务与资产的市场价值实际上是零。所以与通用汽车的股票价格相比，杜邦的价值被严重低估了；不出所料，对我们有利的巨大差价终于出现了，于是我便做了对冲操作并取得了预期的利润。
另一次操作却是以损失惨重而告终，其中包含了一个很有意思的小插曲。我认为自己既能找出被严重低估的普通股股票，也能找出被严重高估的普通股股票。我对此颇为自负。我用好几对证券做了这样的操作：买进便宜的股票并卖空昂贵的股票。有一个公司名叫沙特克（Shattuck），它拥有施拉夫特饭店（Sehrafft‘s Restaurants），我认为它的股票被高估了。公司确实表现不错，但投机商已经把它的股票抬到了我认为是高得离谱的价位。于是在我挖掘出的无数被低估的股票当中，我买进了其中一种，并卖空几百股沙特克股票。
从一开始，我就在每个星期安排一次午餐聚会，以便和哈里斯他们讨论我的业务状况。凑巧的是，我们的聚会是在罗·哈里斯最喜欢光顾的施拉夫特饭店。在卖空它的股票之后，我们都觉得再用饭钱支持敌人是有损自己利益的，于是我们另找了一个吃饭的地方。时间慢慢地过去了，而沙特克股票仍在上涨。（这便是经营那些广受大众欢迎，并因此价格高估的股票的困难所在：在它们股价回跌到正常、合理的价位之前，它们继续抢手，而且价格会进一步高估。）当股价从我们买入时的70美元一路攀升到令人烦恼的100美元时，我们开会争论了半天，最后认为继续“作无望的斗争”并非明智之举。毕竟我们不能指望每次操作都能成功；况且我们总体的平均命中率已经够高了；随时准备承受损失是一条好原则，如此等等……于是我们便做了反冲操作，损失了几千美元。罗·哈里斯的评价是：“好了，这次损失也不尽是坏事，这下我又可以回到施拉夫特饭店吃饭了。”我们很需要这样的调侃。
①巴鲁克（BernardM。Baruch，1870…1965），美国金融家，威尔逊总统和罗斯福总统的经济顾问。——译者然而，这些午餐却导致了我们业务关系的终止。罗·哈里斯富有思想、爱提建议，有时甚至会带来各个经纪公司的各种小道消息——这些小道消息在我深思熟虑的操作方案中很少起作用。对于那些未获成功的建议，他总是忘得一干二净；而对于那些曾带来一点利润的建议，则记得一清二楚，从不忘记在随后的午餐聚会上提起。过了一段时间后，我对他的马后炮和星期一上午的发号施令感到了厌烦。长期为这样一个有权利发表各种意见、却不需对自己所说的话承担任何责任的人工作，真是件困难的事。
到了1925年，大牛市开始了，越来越多的人进入了股市。在那个时期，大多数客户经纪人自由经营着客户的帐户，他们有权利按他们的意愿买卖股票，而不需要得到客户的授权或命令。这些帐户大多是以五五开的形式经营，即帐户利润由客户与经纪人平分。客户经纪人不承担任何份额的净损失。许多华尔街的朋友告诉我，我为哈里斯他们工作却只能分享20％的利润，真是太傻了；他们能为我筹集到经营资本，我的利润分成比例则是50％（其中一部分要转交给他们）。
我开始感到被哈里斯兄弟利用了。那时我才31岁，自以为知道一切——至少是关于如何在股票和债券市场上赚钱所需的一切知识，自以为在华尔街可以运筹帷幄，并且自认为自己的雄心壮志必定会实现，自己的前途光明无限；我还认为自己必定会非常富裕，可以用财富买到一切物质享受。我希望有一艘大游艇，一幢在新港的别墅，有一群赛马——甚至有时还想有些情人，尽管我也知道将她们列入我的计划表未免过于天真了。我那时还太年轻，不能意识到自己过分盲目自信。
到1925年年中，我向罗·哈里斯提出了一个新协议。我建议取消我的年薪，取而代之的是这样一种分红方法：扣除6％的资本年息后，在回报率为20％的那部分利润中我分享其中的20％；在除去20％利润再获利30％时，我分享其中的30％；而在超出50％回报率的那部分盈利中，我则分享其中的50％。对我而言，这个协议似乎非常合理。但罗·哈里斯被我的想法吓了一跳：我竟想要分享一半的利润！他认为，即使回报率超过了50％，我要得到这么多的利润也是不行的。我们马上同意中止协议，公司也在年底时解体了。如果哈里斯能做些让步的话，我想我会接受的，因为我从不固执己见。但后来我得知，他们早就想把我从公司里甩开，尽管我替他们干得如此出色。为什么呢？这是因为经过两年时间密切注视我的操作，并听我详细解释赞成或反对每一次买进或卖出的理由之后，他们自认为已经具备单独操作的能力和水平了。既然他们自己可以做、甚至可能做得更好，为什么还要付给我20％甚至更多的利润呢？因此，在我为自己订了1926年的新协议之后，他们也作了自己的安排。由于我们双方对这个变化都很满意，所以分手后我们仍是好朋友。
在结束格雷厄姆公司的故事之前，我必须谈谈一个名叫“科恩和格雷厄姆”的从属子帐户。合伙人科恩是个瘦瘦的、近视的律师，年约35岁。他也是哈里斯和霍维茨在哈佛的同班同学，而且跟他们关系非常密切。与其说他是个职业律师，还不如说他是个学生。他有一笔资金——我想大约是10万美元——罗·哈里斯很大方地为他订了一个特殊合约，类似于格雷厄姆公司的合约，但与公司互不相关。我为什么要提起这样的琐事呢？这是因为“科恩和格雷厄姆”里的科恩正是本杰明·V·科恩，他后来与汤森·科科伦组成了大名鼎鼎的“科科伦与科恩”班子，成为罗斯福新政中许多重要立法的设计者，并帮助罗斯福总统排除国会不时做出的阻挠以推行新法。
几年之后，也就是在1934年，本·科恩给我寄来了拟订中的《证券交易法》草案——这是一系列立法中的第二个立法。根据这一法案，证券交易委员会得以成立并使金融领域发生了深刻变化。他向我征求对草案的意见。我只对其中一个条款提出了批评，该条款规定：为召开股东年会而送达股东手中的代理声明书上，除了其他种种信息外，还要包括“声明书送达者的名单”。这个听起来毫无不妥之处的条款实际上意味着，像美国电报电话公司（AT＆T）这样的大公司不得不一一列出几十万股东的名字。本·科恩对我发现这一纰漏表示感谢，他从法案中剔除了这一点，法案很快正式生效了。
1926年1月1日，我开始运转“本杰明·格雷厄姆共同帐户”，同时我自己的资金也转入该帐户中。帐户的大部分资金由那些老朋友提供，包括弗赖德·格林曼，鲍勃·马罗尼以及海曼夫妇等。这次的财务协议与我向哈里斯集团提出的那个协议一模一样：我没有薪水，但享有累进的利润分红，分红比例最高可达50％。（当时极度自信的我哪会料到，6年之后我会请求他们增加一条原格雷厄姆公司订过的条款——在困难时期支付给我一些微薄的薪水。）帐户的参与者可在每季度以5％的年率，按各自的资本金或利润取得报酬。
本杰明·格雷厄姆开始时的资本金为40万美元。三年以后，我们的资本达到了250万美元。绝大多数的追加资本来源于帐户利润；帐户资本中我的份额也不小，这主要是因为我将大部分丰厚的回报重新放进帐户作为投资，更大的投资则又带来更多的收入。每年都有新朋友急切地想把钱投入该帐户，因为它的名声已是众口皆碑了。我不费吹灰之力就吸收到了许多追加投资；实际上，对于不认识的人，我是不会收他的钱的。但我认识的人却不断增多。
在最初的集团成员中，有一位叫道格拉斯·纽曼，他是我在男中及哥伦比亚大学时的同班同学，也是一名卓有建树的律师。几年前，他把弟弟杰罗姆介绍给我——杰罗姆比我们晚三年进入同一所中学就读，后来考入哥伦比亚大学法学院，并与赖斯的女儿结了婚。赖斯是一位富有的棉纺厂老板。杰罗姆没有去从事法律工作，而是帮他岳父搞经营，很快就成为那里的二号人物。我为赖斯做了些投资；也为杰里·纽曼①做了些投资，数量当�