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而上升，倘若资金本身过于乐观时，可能漠视股票超越了合理正常价格水平，而盲目大量买
入，使股票价格上涨至不合情理的价位水平。
相反，投资人士若对股票市场基本情况表示悲观时，信心转低落，将抛出手中股票，股
价因此而下跌，倘若投资人士心理过度悲观，以致不顾正常股票价格、公司盈余与股息水平
而大量抛售股票，则可导致股票价格被抛低至不合理水平。
就因为投资人信心的强弱，而产生了各种不同的情况，有时甚至与上市公司营运状况，
以及获利能力等基本因素完全脱节，使股价狂升暴跌原因就在这里。
信心股价理论，以市场心理为基础，来解释市场股价的变动，并完全依靠公司财务的上
的资料，故此理论可以弥补传统股价理论的缺点，对股市的反常现象，提出合理的解释。譬
如经济状况良好，股价却疲弱，或者经济情况欠佳而股价反而上升的原因，如果这个理论是
对的话，投资的策略就是研究市场心态，是悲观还是乐观，而顺应市势去做，必可获利。
但信心股价理论亦有其缺点。严重的弱点，因于股票市场的群众信心很难衡量，常使分
析股票市场动态的人士感到困惑，因此仍有不少投资人士信任传统股价理论，可是在很多情
况下，传统股价学说，又被证明失败。
比较上述的两种股价理论，传统股价理论过于重视公司的运作情况和经营获利能力，忽
视其他影响股价的众多外在因素，自然有所缺失。
信心股价理论则又过于重视影响股价的各种短期外来因素，而忽略公司本质的优劣。
平衡市即通常所说的“牛皮偏软行情”，是一种股价在盘整中逐渐下沉的低迷市道，一般
相伴的成交量都很小，对于炒家来说，出现这种市况期间是招兵买马、整顿旗鼓的大好时机。
也就是说，在股价盘软、交投清淡的是候，不宜太迷恋市场，而应当趁此机会做一些细致的
研究工作，包括对各个上市公司的调查和比较，对宏观经济情况的分析以及对一段较长的时
间以来大市所走过的历程的详细的图表分析。通过这些在作战间隙的研究工作，可以使自己
比较清楚地了解到大市所处阶段以及发现一些潜质好的上市股票，以便下一个机会到来时能
准确地抓住战机。
平衡市市场操作策略
假如当市场进入牛皮偏软状态时，操作策略可以分以下几种不同的情况来对待：
先来分析一下牛皮偏软行情出现在股价相对高位时的情形。一般来说，在相对高价位区，
股价横向盘整是盘不住的。尤其是在人气逐日消散、成交渐渐疏落的情况下、走势非常危险，
后市很可能在连续几天的阴跌之后出现向下的加速运动。所以，这时的操作策略应当是坚决
离场。当然，有一种情况是例外的：那就是大多头市场中的强势调整，在强势调整中也会出
现股价的高位横盘和成交量的萎缩，调整之后股价却会继续上升，这期间显然不能采取“坚
决离场”的策略。强势调整容易与高位的牛皮偏软行情区分开来，区分的办法是观察三方面
因素，其一观察成交量萎缩的程度，牛皮偏软行情中对应的成交量是极度萎缩的。而强势调
整期间成交量虽大幅萎缩，但由于人气未散，会比较活跃。成交量不会太小；第二是市场对
利好消息反应的敏感度。在强势调整过程中，市场对利好消息的反应仍然相当敏感，对于个
股的利好消息，往往会相当强烈地体现在其股价的波动上。而在高位的牛皮弱市期间，市场
对于利好消息反应相当迟钝，有时甚至根本不理睬市场上的利好传闻，个别情况下还有可能
把实际上是利好的因素当做利空来对待；第三，强势调整一般不会历时太长，而在高位的牛
皮弱势则可能会维持比较长的时间，直到股价磨来磨去，把多头的信心磨掉之后，股价就会
跌下来。
在中间价位出现牛皮弱势时，作为一般性的原则，在中间位的横盘向上突破与向下突破
的可能性都有，因此，应当在看到明确的有效突破之后再顺势跟进。不过，这只是一般性的
原则，在多数情况下，发生在中间位价牛皮弱势往往最终会向下突破，其原因一方面可归结
为弱势的惯性；另一方面，由于人气已散，市场上看好后市的资金不多，如果没有一个较大
的跌幅出现，持币者是不肯在此不伦不类的价位轻易追高入市的。所以，在上述一般性原则
的基础上，还应当注意不要轻易追高进货，见反弹及时减磅。在此期间，区分反弹与向上有
效突破不不是很难；反弹行情中成交量的在低价位投机股上的分布较多，而向上的有效突破
应当是一线优质股价升量增，并且这种价升量增的程度须是远远大过二、三线股。
在低价区出现牛皮弱势时，是大额投资者可以趁机吸纳的大好时机。因此，在此期间斩
仓操作是不明智的。推荐的做法是每次见低时分批次地少量吸纳，见高不追，也就是说可以
当成短线来做，如短线因无出货机会而被暂时套住则可越跌越买。吸纳的对象宜以优质股为
主，手中如还有长期被套的投机股也最好将其换成一线优质股。
总而言之．在高价区出现牛皮弱势时勿存幻想，在低价区出现牛皮势时要有信心，再需
要一点耐性和警觉。就基本上能处理好这一类行情的操作了。
证券市场分析论
从19世纪重视投机性的证券市场分析后，进入20世纪，证券分析家逐渐提出了理论上
的体系。 首先是柯丁雷（W？G？Cordinly）在《证券交易入门》（Guide To The Stock Exchang；1907）
一书中，提出“股票价格由供需规律来决定”的观点。为了深入探讨“供需规律和供求关系
的变动”。必须重视社会大众的意见。但他的著作的理论基础仍然不够，缺乏精确性。哥罗丁
斯基（J？Grodinsky）在《投资学》（Investment。1953）一书中，从另一个角度对证券市场进
行了分析。他从研究供需因此来预测股价，并具体指出了两种途径。第一种途径是重视股价
与其他经济现象的关系。从这些关系的变化来预测股价的波动。
此种方法就是现在通称的“基本分析”（Fundamental Analysis）。 另一种方法不重视股
价与其他经济现象的关系，而仅股票市场内部的技术性因素的各种现象来预测股价。此即为
现在通称“技术分析”（Technical Analysis）。 前者考虑诸如：（1）股票利率与股价关系；
（2）比较股息利殖率与债券利殖率来判断市场状况：（3）股价与利率的关系：（4）经济成长，
景气与股价波动之关系。后者则考虑诸如：（1）证券市场内部投机因素之分析；（2）观察过
去股价趋势推测未来股价动向，主要采用各种曲线图；（3）观察社会大众的投资动向；（4）
检讨股票交易量值与股价关系等等。
孟德尔（Mindell；J。）在《股票市场》（The Stock Market；1948）一书中；则认为股价的变
动不仅仅是由单一因素决定的。事实上。影响股价变动的因素不但多，而且复杂，分析各种
因素的影响程度及影响方向颇为困难。所以孟德尔列述以下各主要影响因素：（1）利率；（2）
企业收益；（3）景气活动；（4）股票市场动态；（5）货币政策情况：（6）价格总水平的变动
情况；（7）大众投资者的市场心理；（8）政治的影响；（9）天灾人祸的发生；（10）经济情况
状态；（11）人口变动等等。
证券市场分析论的代表性著作有多纳（O？ Donner ）的《证券市场与景气波动原理》（Die
Kursbilduing an Aktienmarket；1934）和雷福勒（G？L？Leffler）的《证券市场》（The Stock
Market；1951）。
多纳认为，股票价格是由市场供求关系决定的，也就是由具体的买卖价格来决定，有效
买卖则又看企业收益以及投资人的投资机关可用资金而定，股价形成的因素也是以它们为基
础，前者即为股价形成的“收益”因素，后者则是“信用”的基本因素，其他的则是间接影
响股价的次要因素，以及使股票价格暂时波动的市场内部投机因素。
多纳进一步分析了“收益”的基本因素，认为是在于股息和利率，并就第二次世界大战
前的股票市场，尝试对股价水平和股息关系的实证研究，在今天颇具有参考性。多纳还认为
股息的基础就是企业的收益，在这一点上，多纳更加重视企业的收益，认为“企业收益的变
动，才是形成股价波动的真正原因。”虽然实际的股价波动趋势与企业的收益趋势有所差异，
但就长期而论，股价波动是依存于企业收益和利率的。从而，“收益”的基本因素就是证券分
析论中形成股票价值的因素了。
至于雷富勒。则从传统的股价理论再扩而广之，他的推论为“股价波动是以预期企业为
根本因素”，加上了“预期”因素；证券投资机构或一般投资者主要是以预期企业收益为基础
来决定买卖股票。结果，股价波动趋势即包含企业收益今后的变动，他又推论，股价波动趋
势，有个隐含假定即“投资者或证券投资机构买进股票有两个目的，其一为股价本身的上涨，
其二为利率本身。”他又认为“价格上升或利率两者都取决于企业的收益增减。”他的理论进
一步提出了重视企业的保留盈余，如果企业把大部分收益再投资，则更增加企业将来的成长
性，并增加企业未来的股息。 雷氏根据第二次世界大战后，美国纽约证券交易所30种道？
琼斯工业股价平均数为基准作实证研究，结果证明实际上股价并不必然与企业收益有密切关
系，于是提出变动是以市场心理动向为基础，而不再一时强调传统理论主张的“基本因素才
是市场心理因素的变化原因”，即提出“市场心理说”，所谓市场心理说是指传统理论认为股
价是依存于企业收益，实际上根据统计上的。
亚当理论
亚当理论的精义是没有任何分析工具可以绝对准确地推测市势的走向。每一套分析工具
都有其缺陷。市势根本不可以推测。如果市势可以预测的话，凭籍RSI，PAR，MOM等辅助指
标，理论上就可以发达。但是不少人运用这些指标却得不到预期后果，仍然蚀得很惨，原因
就是依赖一些并非完美的工具推测去向不定、难以捉摸的市势，将会是徒劳无功的。所以亚
当理论的精神就是教导投资人士要放弃所有主观的分析工具。在市场生存就是适应市势，顺
势而行就是亚当理论的精义。市场是升市，抓逆水做沽空，或者市场是跌市，持相反理论去
入市，将会一败涂地。原因是升市，升完可以再升。跌市时，跌完可以再跌。事前无人可以
预计升跌会何时完结。只要顺势而行，则将损失风险减到最低限度简而言之，亚当理论提出
下列做法
亚当理论：十大戒条
1．一定要认识市场运作，认识市势，否则绝对不买卖。
2．入市买卖时，应在落盘时立即订下止蚀价位。
3．止蚀价位一到即要执行，不可以随便更改，调低止蚀位。
4．入市看错，不宜一错再错，手风不顺者要离，再冷静分析检讨。
5．入市看错，只可止蚀，不可一路加注平均价位，否则可能越蚀越多。
6．切勿看错市而不肯认输，越错越深。
7．每一种分析工具都并非完善，一样会有出错机会。
8．市升买升，市跌买跌，顺势而行。
9．切勿妄自推测升到哪个价位或跌到哪个价位才升到尽，跌到尽，浪顶浪底最难测，不如顺
势而行。
10．看错市，一旦蚀10％就一定要斩立刻断，重新来过，不要蚀本超过10％，否则再追翻就很
困难。
随机漫步理论
一切图表走势派的存在价值，都是基于一个假设，就是股票、外汇、黄金、债券等。所
有投资都会受到经济、政治、社会因素影响，而这些因素会像历史一样不断重演。譬如经济
如果由大萧条复苏过来，物业价格、股市、黄金等都会一路上涨。升完会有跌，但跌完又会
再升得更高。即使短线而言，支配一切投资价值规律都离不开上述所说因素，只要投资人士
能够预测哪一些因素支配着价格，他们就可以预知未来走势。在股票而言，图表趋势、成交
量、价位等反映了投资人士的心态趋向。这种心态去向构成原因，否认他们的收入、年龄、
对消息了解、接受消化程度、信心热炽，全部都由股价和成交反映出来。根据图表就可以预
知未来股价走势。不过，随机漫步理论却反对这种说法，意见相反。
随机漫步理论指出，股票市场内有成千上万的精明人士，并非全部都是愚昧的人。每一
个人都懂得分析，而且资料流入市场全部都是公开的，所有人都可以知道，并无甚么秘密可
言。既然你也知，我也知，股票现在的价格就已经反映了供求关系。或者本身价值不会太远。
所谓内在价值的衡量方法就是看每股资产值、市盈率、派息率等基本因素来决定。这些因素
亦非什么大秘密。每一个人打开报章或杂志都可以找到这些资料。如果一只股票资产值十元，
断不会在市场变到值一百元或者一元。市场不会有人出一百元买入这只股票或以一元沽出。
现时股票的市价根本已经代表了千万醒目人士的看法，构成了一个合理价位。市价会围绕着
内在价值而上下波动。这些波动却是随意而没有任何轨迹可寻。做成波动的原因是：
（1）新的经济、政治新闻消息是随意，并无固定地流入市场。
（2）这些消息使基本分析人士重新估计股票的价值，而作出买卖方针，致使股票发生新变化。
（3）因为这些消息无迹可寻，是突然而来，事前并无人能够预告估计，股票走势推测这回事
并不可以
成立，图表派所说的只是一派胡言。
（4）既然所有股价在市场上的价钱已经反映其基本价值。这个价值是公平的由买卖双方决定，
这个价
值就不会再出现变动，除非突发消息如战争、收购、合并、加息减息、石油战等利好或
利淡等消
息出现才会再次波动。但下一次的消息是利好或利淡大家都不知道，所以股票现时是没
有记忆系
统的。昨日升并不代表今日升。今日跌，明日可以升亦可以跌。每日与另一日之间的升
跌并无相
关。就好像掷铜板一样，今次掷出是正面，并不代表下一次掷出的又是正面，下一次所
掷出的是
正面，或反面各占机会率50％。亦没有人会知道下一次会一定是下面或反面。
（5）既然股价是没有记忆系统的，企图用股价波动找出一个原理去战胜市场，赢得大市，全
部肯定失
败。因为股票价格完全没有方向，随机漫步，乱升乱跌。我们无法预知股市去向，无人
肯定一定
是赢家，亦无人一定会输。至于股票专家的作用其实不大，甚至可以说全无意义。因为
他们是那
么专长的话，就一定自己用这些理论致富，那里会公布研究使其他人发达？
随机漫步理论对图表派无疑是一个正面大敌，如果随机漫步理论成立，所有股票专家都
无立足之地。所以不少学者曾经进行研究，看这个理论的可信程度。在无数研究之中，有三
个研究，特别随机漫步的论调：
（1）曾经有一个研究，用美国标准普尔指数（Standard & Poor）的股票作长期研究，发
觉股票狂升或者暴跌，狂升四五倍，或是跌99％的，比例只是很少数，大部分的股票都是升
跌10％至30％不等。在统计学上有常态分配的现象。即升跌幅越大的占比例越少。所以股价并
无单一趋势。买股票要看你是否幸运，买中升的股票还是下跌的股票机会均等。
（2）另外一次试验，有一个美国参议员用飞镖去掷一份财经报纸，拣出20只股票作为投
资组合，结果这个乱来的投资组合竟然和股市整体表现相若，更不逊色于专家们建议的投资
组合，甚至比某些专家的建议更表现出色。
（3）亦有人研究过单位基金的成绩，发觉今年成绩好的，明年可能表现得最差，一些往
年令人失望的基金，今年却可能脱颖而出，成为升幅榜首。所以无迹可寻，买基金也要看你
的运气，投资技巧并不实际，因为股市并无记忆，大家都只是瞎估估。
随机漫步总的观点就是：
买方与卖方两样聪明机智，卖方也与买方同样聪明机智。他们都能够接触同样的情报，
因此在买卖双方都认为价格公平合理时，交易才会完成；股价确切地反应股票实质。结果，
股价无法在买卖双方能够猜测的单纯，有系统情况下变动。
股价变动基本上是有随机的。此一说法的真正涵义是，没有什么单方能够战胜股市，股
价早就反映一切了，而且股价不会有系统地变动。天真的选股方法，如对着报纸的股票版丢
掷飞镖，也照样可以选出战胜市场的投资组合。
相反理论
相反理论的基本要�