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，这是把握安全边际最关键的技术环节，为了解决把握安全边际最关键的技术环节只能去思考大众是怎么想的，大众现在情绪稳定了吗？大众现在都发泄完了吗？
挣脱不了对基本面唯一化的这种观念束缚，就不能理解为什么10元的东西跌到8元还可能往7元跌，最后可能跌到3块。因为社会大众具有定价权，社会大众一旦心态慌乱，陷入极度恐慌之中时，它是一个很复杂的机制，这个机制最终决定安全边际的有无、大小和何时发生逆转。所以，具体把握安全边际必要站在研究市场大众和市场先生精神状态的角度来思考。从这个意义上讲，过去那种认为安全边际不用研究市场应该并不完全正确，安全边际的具体把握、优化把握、精确把握必须通过研究市场。当然这个研究市场之前的基础还是熟知基本面的。
以上就是安全边际在投资时如何判断和运用的基本原则，具体方法可以参看凌通所写的《你也可以成为巴菲特》
否极泰季度报告 （2010…09…16 08：44：00）转载标签： 股票
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否极泰季度报告
（2010年第6。7。8月）
执行合伙人报告
1。1经营情况
6月1日至8月29日的三个月里，否极泰运营情况良好。过去的三个月里，否极泰合伙企业的单位净值取得了6。9％的增长，该结果是依靠如下的仓位组合实现的，它们分为四类：金融类；公用事业类；消费类和周期类。其中，出现显著上涨的消费类和周期类公司，而金融和公用事业类没有明显的价格变动，但管理团队对它们信心依旧，因为它们都是拥有行业竞争优势，且处于历史最低估值水平状态中。关于周期性公司，管理团队坚持在钢铁、水泥类公司跌破净资产时积极买入，我们布局了较为低估的基础建材和小型资源突出的地方性钢铁股，买入基础建材和小型资源突出的地方性钢铁股是我们坚持否极泰来思想！
1。2第三方信息发布
在过去的三个月里，我们正在努力推动第三方资金和账户监管，基于各方面的原因，目前本企业没有第三方资金监管，经过努力我们已与国泰君安证券达成了第三方信息发布的口头约定。具体内容请各位合伙人看相关附件，这个第三方信息发布的监管就是说我们以后发布的净值信息，发布的账户信息，包括资金划转的提款信息都会由作为第三方的国泰君安证券负责提供。在国泰君安提供的过程中，合伙人得到的信息是一个中立机构提供的，它的客观性得以确保。在新的净值发布是将由国泰君安提供原始账户数据！
1。3 企业战略
对于我们来说，我们是一个企业，是一个共同经营的实体，这个企业的经营空间和组织机制要比基金宽广的多，在不违反中国现行的法律基础上，合伙企业可以做任何经营项目。因此，管理团队把企业的跨市场跷跷板战略向各位合伙人做一个介绍。
股市也罢、其它产业也罢，永远逃不脱周期波动。经过对过去10多年投资经验的总结和反思，最终管理团队认识到在股市中最确定的并不是企业成长，事实企业的成长最不确定。而最确定的是资本市场几百年来不断地周期波动，不断地从低估值到高估值波动，不断地市场投资大众从无限悲观到无限乐观的波动，这种波动的确定性几乎是百分之百的，而在这种波动过程中，股价变化所提供的回报远比企业成长的回报高得多。巴菲特一直被认为是长期持有获利的，其实真相恰恰不是这样，据不完全统计迄今为止巴菲特做过600只左右的股票交易，巴菲特留给人们的著名观点：“我的盈利秘诀是别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪。”揭示了利用资本市场周期波动是巴菲特成功的主要原因，巴菲特是利用大众贪婪恐惧交替所导致的低估值和高估值的定期交替来获利的。所以，就我们的企业，它的核心战略指导思想就是利用这种最确定的股市波动来获利，我们的企业叫否极泰，其根源也在于此。
在逻辑上，只要等到低市盈率、悲观区间买入股票，然后等待市场自动演化到高市盈率和市场乐观区间套现，并进一步等待低市盈率和悲观区间的出现就可以必然的成功。在实现这一逻辑时，我们需要解决一个现实问题，就是当我们能够高位退出之后，资金将陷入长期的等待，否则将会把利润交还给市场，在等待期间资金是不能入股市的，为此我们就必须解决一个技术问题：当我们高位退出后资金闲置的利用问题。这种利用可以有多种方法。1、买入固定利息无风险产品；2、始终持有现金；3、脱离股市用于其它用途。在这些答案中，管理团队更倾向于第三种。因为任何一个不脱离股市的资金应用，都极有可能在某个小反弹和波浪过程中，错误的入市，只有把资金转移到与股市无关的项目上，才有可能在逻辑上确保真正的资金等到新的低市盈率期间。默默的等待市场重新回到低市盈率区间目前并无百分之百的信心和把握，管理团队深深的知道目前我们尚未达到这样的水平和境界，所以，需要创造一种结构来保证我们的逻辑盈利模式得以变成现实。这种结构是在高位退出时资金可以投向到一个与股市无关，但却具有较为巨大的保本安全特性，且具有成长收益的项目中来。
在思考和构思这个战略过程中，我们最终找到了这个项目，大家知道我们的企业是处地一个比较特殊的农村，这个地方叫中国宋庄艺术产业集群，在这里一方面它是一个完全的农村，另一方面它又是一个全球最大的原创艺术品生产基地，这里云集着近数万艺术工作者，他们纷纷驻扎在农民家里。目前，中国宋庄的硬件水平不是一般的低，而是完全还处于农村的水平，现在这里正在进行着由村民自发的房屋改造项目，也有由相关政府主导的项目改造，通过修路改善硬件，优化、变革艺术家们的生活和工作环境。我们管理团队在这里已经生活了两年，据管理团队所知在巴黎、纽约这样的大型国际化城市旁边都有这样的艺术村落，在这些艺术村落里有拍卖行、咖啡厅、沙龙，还有演讲厅，艺术家们云集在此虽然远离城市中心，但生活、工作、休息环境非常舒适。目前宋庄已经完成了艺术家们的聚集，但尚未形成真正的符合艺术家需要的工作、生活环境，并且当地已经认识到这一势头，正在大力度的推广和变革。据管理团队掌握的情况是当地农民如果不算土地成本，他所建的具有一定艺术气息的房屋租金回报率是5年收回成本。也就是说，不算土地成本市盈率是5倍，而算上土地成本市盈率大概在10…15倍之间，这就是一个真正的价值低洼区，并且这个地区有明显的成长性，这里曾经发生过一件震惊全国的事件：一个当地农民以几千元把房子卖给画家，但现在房子值几十万，于是农民反悔跟画家打官司，最后这一事件震惊全国。实际这一事件背后反映的是当地房屋和土地升值的速度是特别快的，因此，管理团队在本企业的未来战略规划中提出并主张在资本市场不断波动的高点，我们退出的资金可以适度、合理的投放到宋庄当地基础硬件建设中来。如果我们构建这样的结构，实际上就完成了从资本市场和宋庄基础设施两大项目之间的轮回套利，当股市高估时我们撤出资金投放到基础设施上，然后等待基础设施的增值和租金收益；当资本市场低迷时（特别要注意这个低迷可能需要几年的时间），我们将宋庄的资产再变现转回资本市场。
这样一个结构的确立实际上对于本企业的发展是非常重要，对于本企业的成功，一个资金管理的结构，一个既有股市又有非股市的来回轮回的结构是非常重要的。大家都讲巴菲特是投资大师，但大家都忽略了一点就是巴菲特的成功是在资本市场和产业资本之间进行了结构化配置，他在资本市场上挣到了钱，股市有了泡沫之后他把这个钱拿出来去买那些非上市的，拥有几十年稳定经营，并且能够不断提供稳定现金流的公司。比如著名的喜斯糖果，还有一个家俱店，这些公司都不是上市公司，都是巴菲特在股市里挣到钱，在高位泡沫退出之后，资金没办法在资本市场应用，然后巴菲特转而收购这种现实中的企业，这种现实中的企业拥有长期稳定的现金流，这些现金流又作为巴菲特下一个牛熊周期的低点入市的资源，正是这种结构让巴菲特在收益率比索罗斯明显低的情况下，他总回报高于索罗斯。因为巴菲特的资金合理的在不同的资产类型上流动和配置，当然大家也知道巴菲特控股了几家保险公司，他控股保险公司的目的也是利用保险公司的浮存金来有效的为他在低点买股票提供后援。所以，巴菲特的成功其实首先是在结构上的成功，而结构成功之后再有效的利用市场的波动，之后才形成长期的成功。所以我们这个企业如果想长期成功，必须建立结构，没有结构不免会陷入波动，在结构的设立中管理团队推荐股市和中国宋庄的一种交替。
资金结构是一个战略，是重要的，又影响深远，我们已经提出来的战略是对未来的一个规划，在季报中发布的资金结构是非常宏观框架的思想，未来进入实施阶段还需要各方各面可行性调查、研究与细节，因此，未来我们将会不断地向各位合伙人提供经过实地调查以及研究所得到的这一细节的资料，供合伙人了解情况。这一战略还需要合伙人大会通过表决投票来确定。在合伙人大会同意的情况下才可能执行。也就是说，该战略是执行合伙人基于对企业长期发展和长期出路的提早谋划，同时在细节上，在具体领域还需要大量工作，并且还必须经合伙人大会表决通过，因此它是一个较长未来之后将要做的东西，我们不可能也不会在没有详细细节调查的情况下，更不会在没有合伙人大会授权与同意的情况下来做这件事情。
否极泰的另一个重要战略就是文化战略，我们的企业经营没有劳动过程，是纯思维的，企业的根本基础是合伙人对执行合伙人的信任。因此，无论是本企业的业务特征，还是本企业能够组织起来，都是靠着一种精神活动，在这种基础上，本企业需要一种文化理念作为他的基础支撑和地基。我们现在做的合伙企业实际上从本质上与我国500年前兴起的著名的晋商是一样的，表面上看合伙制企业模式来自于国外，但这种业务模式和企业组织形式最早，至少是在我国晋商时候就已经存在了，晋商创造了伟大的商业奇迹，也创造了伟大的商业文化和商业理念。在我们所搞否极泰过程中，我深刻地研究了晋商之后认为本企业实际上做的业务和晋商一样，组织形态一样，所成功的需要的基础文化理念也必然是一样的。晋商的企业组织形式由于建立了东家和掌柜的委托代理模式所以历史性的打破了作坊式的业务竞争，晋商的出资者称之为东家，东家在选定掌柜之后是三年之内不做任何干涉，前台的经营完全由掌柜负责，掌柜在取得盈利之后获得20％的人身股。在这样一种关系中跟我们的否极泰是一致的，东家就是我们的普通合伙者，东家需要做的是不轻意相信掌柜，他在选择掌柜的过程中，其慎重程度是我所见到的人类历史上没有这么精细的选择方法，他要从他的家庭背景，教育，品行性格，能力多方考察，让一个晋商的东家相信一个掌柜实在是一个非常难的过程，而东家一旦选定了掌柜则再也不会干涉掌柜，这样的历史，这样成功的先辈的做法，在我们现在是非常适应的。普遍合伙人在决定加入本企业的时候，一定要向晋商的东家选掌柜一样，不能轻意地决策，不能简单的决策，不能不通过长期的考察来决定。否则将会带来既不利于合伙人，也不利于执行合伙人的局面，所以我们的企业应该提倡合伙人要慎重投入，要反复考察，不要轻意决策。同时合伙人一旦决定投入的时候，也一定要像晋商的东家一样，百分之百信任，百分之百支持，百分之百不干涉，除非执行合伙人确实损害或者将要以恶意的方式对待合伙人，这就是我们企业在文化建设上面我所主张的学习晋商的模式。合伙人就是东家，执行合伙人就是掌柜，晋商的掌柜在几百年的经营历史上，尤其是后来晋商发明了钱庄和票号之后。一个晋商的分号一天的汇兑金额常常会超过一百万两白银，而这一百万两白银，在晋商的历史上从未出现差错，更没有出过掌柜恶意谋私，这是晋商在选择掌柜的时候以诚信和能力兼备考察的结果，也是晋商掌柜们能够将商业推到登峰造极的保障。我作为执行合伙人从内心深处，愿意以晋商的掌柜为楷模，在信誉，道德，能力上面追随他们的足迹和脚步。
在我们的企业，总利益是我们追求的目标，金钱是我们企业的基础，在这里到处都是金钱和利益，我还想主张的是本企业应该建立义利文化。就是说我们在金钱之外无论执行合伙人还是企业本身都要追求包含着仁义、信誉、道德、责任的利益，我们不是只有利益，我们要把利、义结合，我们全面引进晋商的以义致利的理念。几百年来，晋商虽然衰落了，但他在兴盛期间所提出的义利文化、义利理念，以及东伙关系实际是人类商业史上最宝贵、最普遍的财富。股权激励制度好像是起源于西方，但实质上据我考证，首创的是晋商；委托代理关系好像是来自于西方，所有权和经营权分离的方式好像是来自于西方，但在中国几百年前已经有效的完成了这样一个企业组织模式，中国是一个小农经济国家，作坊是他的特征，但唯独晋商可以组织起员工几万人，分号达数百的大商业集团和跨国公司。几百年前晋商就已经实现了跨国经营，所有的这一切都源于晋商的人身顶股的企业组织模式，以及以义致利的商业文化。在以义致利和人身顶股之上构建了和谐的东家和掌柜的关系，所以我愿意推动本企业向这个方向迈进，而我们迈进的文化基础就是晋商的文化。我并不太懂晋商，但我真的知道这是一个宝库，我将持续挖掘，我也愿意让各位合伙人多了解晋商文化，把晋商文化作为我们否极泰合伙企业的基础文化。
执行合伙人：董宝珍
2010。9。10
牛熊交替的原因（1）（2010…09…21 08：34：50）转载标签： 投资人二级市场股价下跌价格下跌gb2312杂谈 分类： 短线价值发现理论研究
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承接从安全边际到错误定价
下面的内容我们仍旧以对话的方式讨论。错误定价在牛熊交替这种股市最基础的运行方式中所起的巨大作用。实际上没有错误定价就没有牛熊交替，牛熊交替规律性发现根本原因是错误定价，这是本专题的根本中心思想
小王：“你能提供一个全面的认知偏差产生过程，详细把这个过程描述一下吗。”
“可以，在市场整体估值与基本面价值虽有偏差，但大体差不多。此时，没有严重的错误定价，由于某个突发或者某种潜在的基本面变化的消息出现了，平静就会被打破。比如，2005年年初中国股市处于相对正常的估值水平之中，但不久中国证监会发布了要解决中国股市成立以来所存在的流通股和非流通股互相割裂和分置的问题，这是中国资本市场的重大事件，其重大性表现在股权分制改革前，流通股可以交易，创业股东和大股东不能进行二级市场的交易，这是中国股市的特有局面。这种局面影响非常巨大，因为非流通股股东的规模是二级市场流通股东规模的十几倍，乃至于是几十倍。而非流通股股东的获取成本，甚至不足二级市场流通股东获取成本的百分之一，如此巨大的流通规模，如此低廉的成本，在获得流通权之后，到底这些大股东们会怎么样处理他们的股份？这是股权分制改革信息发布后，所面临的最为现实和最为重要的问题。对于二级市场的流通股股东这一问题的复杂性和严重性更为迫切，复杂之处在于非流通股股东获得了流通权后，是大量的抛售，还是适当减持，还是不抛售。这些问题在没有发生之前没有办法给予结论。对于流通股股东，大股东们抛售不抛售是一个难解的迷，另一方面大股东抛售不抛售对流通股股东的利益影响比天还大。大股东们的获取成本只是二级市场流通股股东获取成本的百分之一，而他手中持有的股票数量又大幅度高于二级市场流通股股东。于是只要大股东们抛售手中的十分之一流通盘，二级市场的可流通的股票数量就有可能翻倍，�