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今年到目前为止，波克夏还没有使用这个市场选择权购买以上提到的三家股票
（包括所罗门股价低于每股三十八美元时）。
波克夏没有行使市场选择权购买可口可乐或吉列，并不表示我不喜欢这两家
公司，也不可以将之解释为，因为我不喜欢所罗门所以没有行使公司的选择权购
买更多所罗门普通股。
1996年，波克夏将持有的所罗门优先股转换成普通股，巴菲特还是为波克
夏保留了选择的余地，波克夏表示，将来可能会卖出所罗门普通股，1996年底，
波克夏发行了价值四亿四千万美元五年期的可兑换票据，波克夏票据可兑换成所
罗门普通股。
如此一来，他就可以藉此将在所罗门普通股上的投资换成现金，波克夏最初
计画发行价值四亿美元的票据，但因为投资人要求而提高到五亿美元，这些票据
等于是巴菲特为所罗门的普通股做背书保证，也可以使他在三年之内出售部份所
罗门股票，并换取现金。
巴菲特在波克夏1997年会上表示，这是我们得以用很低的利息成本，拿回
投资于这批股票的资金，转作其它投资的方法，同时藉由发行票据，使我们持有
的所罗门股份处于有利的有限部位，我们觉得，应该可以更有效投资这笔资金，
以稍多于1％的利息成本加上3％的到期成本，实际上，我们认为后者的真实水准
应该接近1％左右，来集资是非常合理的。
如果所罗门（现在的旅行家）股票在1999年以高于波克夏票据每股54。47美
元的转换价格交易，巴菲特可以透过以股票换成票据的方式，将他持有的优先股
全部换成票据，而将所罗门的投资降到10。4％。
巴菲特说，我觉得这一年来所罗门大有进展，所罗门虽然步入了正轨，但是
还没有真正走出债券丑闻的阴影，巴菲特在1997年，决定将所罗门卖给旅行家，
将所罗门股票换成旅行家股票。
旅行家集团
和过去多次经验一样，巴菲特再次成为美国名声显赫企业的主要股东，旅行
家集团是一家业务庞大的金融服务公司，1997年，该集团决定以价值九十亿美
元的旅行家股票，收购所罗门公司。
签约后不久，花旗公司与旅行家集团于1998年宣布合并，这宗金额高达七
百亿美元的惊人合并案，是有史以来最大宗的企业合并案，两家公司合并后成为
花旗集团，波克夏成为该集团的主要股东之一，而最大的股东是沙特阿拉伯的塔
拉王子，他持有价值大约七十亿美元的花旗集团股份。
新的花旗集团将拥有散布于一百个国家，约一亿名的客户，其资产大约有七
千亿美元，总收入则在四百八十亿美元之谱，将成为全世界规模最庞大的金融集
团，而波克夏对所罗门的由来已久。
在为期十年的混乱时期，波克夏一直是所罗门的主要投资者，旅行家与所罗
门这宗小规模合并案后，波克夏便成为合并后的旅行家所罗门集团的主要股东，
巴菲特早在1987年股市崩盘前数周，买进所罗门股票，此后便经历了连续十年
不宁静的岁月，在这期间还发生了1991年的所罗门债券交易丑闻。
1997年，纽约时报报导，旅行家的董事同时也是前美国健康教育福利部长
卡法利诺表示，旅行家的总裁威尔决意要建立一个有史以来全美国与全世界最大
的金融服务公司，美国前总统福特也是旅行家董事，1997年，旅行家被列为道
琼工业指数的三十种股票之一。
波克夏原本持有所罗门18％的股份，所罗门与旅行家合并后，波克夏的持股
变成3％，亦即二千三百多万股，这使得波克夏成为华尔街巨人旅行家最大的股
东。
我们可以从所罗门美邦合并的过程，窥得典型的巴菲特作风，他对这笔交易
胸有成竹，却从不在公开场合透露只字词组，他唯一说过相关的谈话是，过去几
十年来，威尔以卓越的才智，在金融服务界以高超的手法融合并管理购并的事业，
依我之见，他对所罗门亦不例外。
这份新闻稿是巴菲特在购并当天，以潦草的字迹亲手写的，由所罗门公诸于
世，巴菲特从所罗门的董事会走出来之后，将他的声明稿交给所罗门董事长丹汉
的秘书布莱尔太太，她将这份手写稿打字之后，交给所罗门的发言人贝克，由他
向记者宣读内容。
就外在行式来说，波克夏公司并不存在，它只不过是位于奥玛哈一栋普通办
公大楼里的一个点，但是从金融的角度来看，情形就大不相同，波克夏以自己的
方式跨足美国多种商业，现在更挤身世界的商业舞台。
旅行家为了买下巴菲特持有的所罗门股票，以1。13股（在二股分割成三股之
前）换一股所罗门股票的比例进行免税交易，如此一来，波克夏原先的所罗门股
份，便可转换成价值远超过十亿美元的旅行家普通股与优先股股票，波克夏最后
获得三千六百二十万股旅行家股票，其中包括二千三百七十万股普通股，以及可
转换成一千二百五十万股有表决权的优先股，这项交易使波克夏可以运用一千五
百万股换回波克夏发行利率1％，于2001年到期的优先票据。
旅行家在买下所罗门之后，跃升为全球性的金融机构，与它旗鼓相当的对手
包括美林公司、花旗集团、高盛公司、摩根士丹利添惠与美国运通公司，而波克
夏碰巧已持有11％的美国运通股票。
旅行家拥有美邦证券公司，旅行家人寿与年金保险，普来美利金融服务公司，
旅行家产物意外保险公司以及商业信用公司。
旅行家将所罗门的全球性债券业务和投资银行专长，与美邦包罗万象的零售
业结合为一，旅行家将这些林林总总的金融服务业纳入旅行家保险帝国之后，得
以藉此经营其特许事业，运用所罗门拓展海外市场，使美邦增加更多的股票与债
券可在国内销售。
此外，旅行家在购并所罗门之后，享有较所罗门更高的信用等级（二A对三
B），这使得购并后的新公司，可以省下数百万美元的所罗门借贷成本，再者，所
罗门起伏不定的交易营运，也变成购并后大公司的一小部份，所罗门关闭了纽约
的总部，员工都转往同样位于纽约的旅行家总部工作，两家公司共裁撤了一千五
百名员工，其中绝大部份为所罗门的员工。
新的旅行家仍然由威尔担任董事长，该公司的商标是一把红色的大雨伞，长
期以来一直追随威尔的戴门和所罗门的最高执行长莫汉，担任共同最高执行长，
隶属于威尔手下，所罗门的董事长丹汉表示，他打算令觅良机，丹汉最后回到他
原属的曼格联合律师事务所。
威尔毕生的梦想就是建构一个强势的金融服务集团，为了实现此一宏愿，他
长久以来不断收购金融公司，而这次收购所罗门，可说是他事业上第一颗耀眼的
皇冠，不久前，花旗公司与旅行家的结合又为威尔赢得了第二座皇冠，威尔与花
旗公司的董事长瑞德成为全世界最庞大金融帝国的共同董事长暨共同最高执行
长。
威尔出生于纽约布鲁克林区，毕业于康乃尔大学，他的第一份工作是在贝
尔．史特恩公司担任信差，1960年他和友人联手创立了一家证券公司，业务蒸
蒸日上，威尔一路收购廉价出售的公司，将公司的规模扩展成席里洛公司，席里
洛公司于1981年被美国运通公司收购，威尔后来成为美国运通的总裁，但是于
1985年求去，因为他与该公司董事长罗宾森意见不合，1996年，威尔取得了商
业信用公司的掌控大权，更进而掌握了旅行家的最高兵符，以下就是这个卓越机
构的发展过程：
旅行家成为强势集团的几笔关键交易︰
1986年 在一次股份移转中，威尔从控制资料公司取得消费金融业务商业信
用公司的控制权，该次股份移转，威尔投资了七百万美元，并且公开对外出售
82％的股份。
1988年 以十五亿四千万美元收购普来美利公司，该公司经营人寿保险业
务，并拥有美邦证券公司。
1992年 以七亿二千三百万美元收购旅行家保险公司27％的股份。
1993年 以十六亿美元收购协利公司，该公司业务为股票零售业务与资产管
理。
1993年 以三十四亿美元收购旅行家其余的股份，并沿用旅行家之名。
1995年 以八亿七千九百万美元出售旅行家的健保业务。
1996年 以四十二亿美元收购安泰保险公司的产物意外险业务。
1997年 以十六亿美元收购美国银行的消费金融业务。
1997年 以九十亿美元收购所罗门兄弟公司。
国际乳品皇后
1997年，巴菲特飞到亚特兰大，和美国前总统卡特等名流，参加可口可乐
董事长古崔塔的葬礼，随后参加可口可乐的董事会，当天晚上他又飞到加州巴沙
迪那的加州理工学院，和该校学生分享他的思想与智能。
当天下午，波克夏与国际乳品皇后宣布合并，波克夏以价值五亿八千五百万
美元的现金与波克夏股票，收购这家贩卖冰淇淋与汉堡的连锁事业，这次，巴菲
特也和从前收购喜斯、可口可乐与麦当劳等企业时一样，是按照直觉行事，巴菲
特买下国际乳品皇后的消息传开之后，这项合并案于1998年生效，很多人问到，
是哪一家乳品皇后？
巴菲特从小就喜爱冰淇淋和汉堡，是这家公司的产品吸引了他，乳品皇后连
锁企业的总部设于明尼亚波里，共约有五千八百家快餐点心连锁店，主要特色为
贩卖软式冰淇淋，几乎全数以特许权的方式经营，连锁店遍及全美四十九州及二
十三个国家，其中只有三十四家贩卖汉堡、热狗、乳品点心与饮料的店为公司所
拥有，大部分的店都座落在小镇，或是大都市的市郊，乳品皇后大部分的营业收
入，都来自于经销商支付的加盟特许权利金。
暴风雪是巴菲特最喜爱的冰淇淋口味之一，这是一道将冰淇淋和糖果搅拌在
一起的软式冰淇淋，从1963年起，巴菲特就是位于奥玛哈道奇街与114街交叉
街口的乳品皇后的常客，这家由康妮与黛比共同经营的店是奥玛哈十二家乳品皇
后之一，巴菲特在波克夏1997年年报上，邀请股东们在波克夏年会的前一晚，
依传统在葛瑞牛排馆用过晚餐之后，和他一起到道奇街的乳品皇后，点一客圣代
做为餐后甜点，股东们同时收到一张可以免费换取五盎斯冰淇淋蛋卷杯的折价
券。
这宗购并案宣布之时，乳品皇后每股股价为二十四美元，波克夏用每股二十
七美元的现金，或二十六美元的股票收购。
乳品皇后的历史可以追溯到1939年，由一名伊利诺州绿河市的冰淇淋业者，
和一名冰箱发明者联手创业，公司创始于1938年，麦克库隆发明了制造软式冰
淇淋的机器，并以他的母牛名字为机器命名，一年后，欧兹发明了用常温储存冰
淇淋的方法，于是与麦克库隆合伙，将机器使用权卖给经销商，并因此大发利市。
1950年代与1960年代，中产阶级蓬勃窜起，他们集中居住在郊区，将高速
公路挤得水泄不通，乳品皇后拜中产阶级兴起之赐迅速成长，1970年代，一群
以慕提为首的投资人，以五百万美元买下该公司，巴菲特收购乳品皇后时，该公
司约有六百名员工，一千二百名股东。
我看到这则消息时，一时之间来不及反应，过了一会才恍然大悟，这不像巴
菲特惯用的投资手法，记者引用证券分析师罗伯兹的话，罗伯兹任职于总部设在
肯塔基路易斯维尔市的证券公司，正常的情况应该是，几乎所有人乍听到巴菲特
的新投资动向时，都不免迟疑片刻后才会恍然大悟，事实上，巴菲特根本没有所
谓的正常投资手法，没错，乳品皇后的确不是世界上最响亮的品牌，但是它到底
也是个品牌，在美国各个小角落享有他人无法取代的市场。
乳品皇后的董事长慕提在一份新闻稿上表示，我们的家族将会以所拥有的
35％的乳品皇后的股份，赞成这宗合并案，而且愿意将拥有的全部股份，换成波
克夏的普通股，我们无意将乳品皇后的股份换成任何他种证券，我个人认为，波
克夏的股票是我们家族最佳的投资选择，而且希望能永远持有。
慕提告诉华尔街日报，他们早在一年前就有意将公司卖给巴菲特，但是直到
1997年初，明尼亚波里的汽车商，同时也是乳品皇后的董事暨大股东鲁瑟去世，
这件事才又重露曙光，据称，鲁瑟的遗嘱执行人有意将部份的乳品皇后卖给巴菲
特，以支付遗产税，巴菲特当时表示，他比较倾向于将整个公司买下，慕提表示，
巴菲特没有阻止其它人主动投标，如果这笔交易无法完成，也没要求乳品皇后必
须支付中断费给波克夏。
巴菲特在新闻稿上指出，乳品皇后是我所喜爱的企业，该公司的管理团队相
当优秀，乳品皇后将是波克夏家族中出色的新成员，以下是巴菲特于1997年写
给华尔街日报编辑的信︰
昨天贵报马路消息专栏有关波克夏与国际乳品皇后合并的报导，在某个关键
点上有错误之处，这项谬误更导出若干不正确的结论，我们将以每股二十七美元
现金或二十六美元股票的价格，向国际乳品皇后的股东收购他们所持有的股份，
这和贵报记者的报导正好相反，（报导为每股二十六美元现金或二十七美元股
票），讽刺的是，贵报曾经于十月，本购并案最开始之初登过正确的数字。
贵刊因错误的数据而导致错误的结论，以为国际乳品皇后以高于报价的价格
进行交易，并进而臆测这笔交易的溢价，事实上，这些股票是以正常的套利贴现
率买入，该文甚至引用错误的消息来源，暗示国际乳品皇后的董事长慕提也许为
图一己私利而有损及股东利益之举，这项报导与事实不符，具有投票权的B级股
东，包括慕提本人在内，绝对没有收到任何与A级股东有关的溢价，此外，慕提
选择以低于现金的立即现金价值接受波克夏的股票。
波克夏董事长
华伦．巴菲特
一般人只知道波克夏拥有一大堆股票，但现在他已完全拥有好几家大规模企
业，波克夏正以强大而稳健的三足前进，一是庞大的保险事业，一是庞大的股票
与债券投资组合，一是一群为其完全拥有的营业事业，这三大部分有一个共通之
处，亦即不断涌出现金、现金、现金、现金。
通用再保公司
1998年，波克夏宣布以二百二十亿美元买下通用再保公司，波克夏打算用
股票的形式付款给通用再保公司，通用再保的总部设于康乃迪克州，是美国最大
的再保公司，当天，通用再保的收盘价为每股220。25美元，波克夏提议以高出
当天收盘价29％的溢价，收购通用再保险公司。
巴菲特表示，这次购并将会为波克夏所发行的A级股，或与A级股同级的股
票，每一股增加约八万美元的新投资项目，这将带来极丰厚的利润，几乎是目前
的一倍，换个方式说，这宗购并案为波克夏增加了240亿美元的新投资项目，通
用再保共持有约190亿美元债券，及约五十亿美元股票。
巴菲特很难得地谈到他鲜少触及的合并效益，他表示，这次购并将使通用再
保摆脱营收不稳的状态，使这家评等三A级的公司，得以适切的脚步，推展其全
球性业务，此外，由于波克夏具有庞大且来源多样的未来应税所得，使得通用再
保得以保有税赋上的弹性，最后，波克夏雄厚的资金亦将使其麾下的所有保险公
司，包括通用再保在内，免于市场急剧萎缩的忧虑，维持稳健的运作，通用再保
具有全球性的商誉，与客户建立起长久关系，以及庞大的保险业务，风险管理与
销售能力，种种优越的条件，将使合并后的效益更为显著，事实上，对波克夏和
通用再保双方而言，两家企业的合并等于向他们的股东保证，未来必定比购并前
更光明。
巴菲特曾在记者会上表示，我们是在建构一座诺克斯堡（Fort Knox，译注，
位于美国肯塔基州北部的军事用地，是联邦政府储备局的黄金储存所），通用再
保的最高执行长佛格森也将加入波克夏的董事会。
通用再保每年的收益高达十亿美元左右，保险业务遍布全球，旗下包括通用
再保以及国家再保险公司，后者是美国最大的产物与意外险集团，此外，通用再
保也拥有位于德国科隆，举世闻名的国际再保公司，科隆再保险公司的控股权。
1998年底，这宗购并案完成之后，波克夏将成为全美国股东权益最高的公
司，世界第二高，仅次于皇家荷兰公司。
闪闪发光的白银
现代双人组巴菲特和他的死党曼格，在1998年初，购入一枚价值超过五亿
美元的银色子弹，嗨！ 嗨！