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购入盖可之后，波克夏便拥有大约七十亿美元的浮存金，巴菲特花了二十三
亿美元买下盖可近一半的股份，然后在1995年的年报上写着，盖可加入之后，
波克夏的保险事业变成原来的两倍，如此看来，波克夏保险事业的价值岂不是值
数十亿美元？ 由于保险事业具备雄厚的资金，因此波克夏可以在对自己有利的任
何时间承接保险业务，我们具备为大企业承保的潜力。
波克夏的保险事业不断成长，正足以显示雄厚的实力，一位波克夏股东说。
无论如何，波克夏到底值多少钱？ 将股价与债券的价值相加，是一件简单有
趣的事，试想，可口可乐的投资约为一百五十亿美元，我们无法想象如此庞大的
可口可乐股票，能以更好的价钱整批卖给一个富有的自大狂，或者卖给石油输出
国组织，若想计算波克夏所营事业的价值，你应该可以用本益比二十倍来计算。
波克夏所属事业的股东权益报酬率，高于其它任何企业，不单如此，他们几
乎没有任何负债，且让我们放轻松点，用比较合理的本益比计算。
1993年，史加特博士在史加特通信中表示，波克夏每股价值应为二万零一
百五十美元，1994年，他表示应为每股二万一千美元，波克夏招开1995年年会
时，市价为每股二万一千六百美元，巴菲特表示，波克夏的股价和其内在价值相
关，比大部分我看过的股票价值都高。
琼斯是第一华盛顿公司的老板，他用和盖可比较的方式计算波克夏的价值，
过去几年来，盖可的市价约为帐面价值的2。6倍，盖可有着傲人的记录，波克夏
亦然，他说。
1998年，琼斯估计波克夏的内在价值为每股七万五千美元，当时波克夏的
股价为每股六万六千八百美元，等于打了12％的折扣，那么税金呢？ 巴菲特非常
精通税法，保险事业可以获得税金优惠，优先股的股息大部分免税，巴菲特投资
低收入住宅，也可以获得税金优惠。
巴菲特的许多投资都以最原始的成本持有，1972年以二千五百万美元购得
的喜斯糖果，今天的价值是否高于成本？ 当然，1977年以三千三百万美元购得
的水牛城新闻报值不值这个价钱？ 今天其价值大约在六亿美元左右，但是如果卖
掉这家报社，将会课很重的税，但是巴菲特并不打算卖掉喜斯糖果或水牛城新闻
报。
波克夏持有相当多元化企业的股份，股票、债券、现金、银行、油槽、报纸、
电视台、广播电台、刮胡刀、饮料、酒、制服、冰淇淋和糖果、证券与金融服务、
纸、钢铁、珠宝、家具、百科全书、空压机和吸尘器等等，甚至还有刀具和喷枪，
及白银和石油，石油？ 巴菲特在波克夏1997年的年报中写到，波克夏的衍生性
合约持有一千四百万桶的石油，这是1994年到1995年间持有的四千五百多万桶
石油结算后剩下来的数目，1995年到1997年间，三千一百多万桶的石油合约进
行结算，这为我们带来大约六千一百多万美元的税前盈余，剩余的合约将在1998
年和1999年陆续到期，到今年年底，我们未实现的盈余为一千一百六十万美元。
巴菲特和其它资金管理人的不同处在于，巴菲特对地点和企业形态没有设
限，他可以足不出户，买下位于俄亥俄州或亚洲的企业，如果出现具有吸引力，
价钱又合理的企业，无论是媒体、饮料、鞋子，或食品公司，他都能够当机立断，
决定何者能为波克夏带来利润。
波克夏管理人员的薪资都不高，巴菲特和曼格又担任某些波克夏所投资企业
的董事，这都是额外的价值，股东只需支付少许的费用，就可以享受到他们在波
克夏投注聪明才智与时间所带来的好处，这就是最宝贵的资产，所罗门就是最好
的例子，身为资金经理人的曼格，他的表现优于史坦普500指数，从1962年到
1975年，他自己的合伙企业平均年报酬率为19。8％，而标准普尔只达5。2％。
另外还有一些技术性的细节，可以增加波克夏的价值，波克夏的企业结构使
得波克夏可以透过保险事业再进行投资，为波克夏带来一些税率优惠的优势，另
外，由于巴菲特经手的投资规模庞大，又有效率，我们很难想象，他的佣金，例
如经手十亿美元的可口可乐，竟会低于其它经理人每股抽的佣金。
巴菲特透过税金套利又赢得了更多金融工程的杠杆作用，零息借贷的税后成
本是3。5％，假设巴菲特将这笔钱投资到报酬率9。25％的国际冠军公司，享有获利
80％免税，他的税后报酬率是8。75％，波克夏的钱等于获得250％的税后报酬率，
和在八年内以固定价格购买国际冠军公司的选择权。
此外，波克夏运用的最后一个金融工程，就是不断降低营业资金，在接手波
克夏后，立刻降低库存、厂房和设备，借着降低投资资金，波克夏获得第一笔可
以再投资的现金，波克夏并购寇比之后，也立即降低该公司的投资资金，如此一
来，不仅降低了购入价格，也提高了报酬率。
无论如何，假使你能找到一个人，每年为你带来25％或30％的报酬率，岂非
如获至宝，即使是20％或15％的报酬率也相当可观了。
将来有一天，波克夏的股价可能会涨到每股二十万美元，如果你现在很年轻，
也许有机会目睹波克夏涨到每股一百万美元，巴菲特无法像早年一样，让股价的
年成长率达到25％，但是以长期来看，波克夏的表现绝对优于大盘，波克夏是一
个所向无敌的投资工具，他具有某种因素，巴菲特至今还未向股东解释的原因，
他曾经说，这种东西不多，这种东西的确存在，但是不可能不要钱。
波克夏未来可能还会出现更多合并效益，现在似乎还不算多，内布拉斯加家
具百货中设置可口可乐贩卖机和喜斯糖果摊，而喜斯向波克夏买保险，也许，波
克夏投资的企业，例如，可口可乐、吉列、通用动力公司，未来会向波克夏买保
险，谁知道呢？
如果波克夏的表现优于全世界90％的企业，我们真有必要知道波克夏的价值
有多少吗？ 1965年，波克夏每股十二美元，无论股价过高或过低，难道会造成
任何影响？ 无论价格划算与否，如果能以每股二十、二百、二千、或二万美元的
价格买进波克夏，岂不是好事一桩。
波克夏还有最后一项价值，波克夏的经营者巴菲特，波克夏拥有一项非常重
要的资产，亦即华伦．巴菲特的头脑，无论是生是死，他总是四处翱翔。
巴菲特活着远比他的选股和管理天赋更有价值，虽然他在这两方面的才能可
能已经包含在股价中，他与莫菲、第许、和葛兰姆太太之辈为友，这些顶尖人物
通常会产生令人意想不到的点子。
巴菲特的菁英朋友们，每两年一起渡假一次，他们渡假的地点包括，巴哈马
群岛的莱佛珊瑚礁，爱尔兰的都柏林，维吉尼亚州的威廉斯堡，新墨西哥州的圣
塔菲，与加拿大英属哥伦比亚的维多利亚，由轮到渡假事宜的人选定地点。
巴菲特将这群朋友（原先号称希尔顿总裁集团，因为他们曾经在希尔顿饭店
聚会），称之为葛拉汉集团，其它人则称之为巴菲特集团，1968年时共有十三人，
现则增加到六十人左右，成员包括葛兰姆太太、曼格、莫菲、鲁昂、第许、奇欧、
比尔．盖兹、拜恩和辛普森，巴菲特有时候称之为我们这群人，在渡假期间，他
们举行讨论会交换意见，主题从公共政策，投资，慈善募款，到生活中最艰难与
最愚蠢的事。
对于波克夏投资的公司而言，有巴菲特担任董事，无异于锦上添花，他对公
司的现金流量该如何投资可以发表意见，并进而带来更大获利，另外，他投资的
公司也可能因为他的光环而拥有较高的本益比。
最后，波克夏优异的声誉也具备无上的价值，B级股发行时的说明书上写到，
虽然名誉无法量化，多年来，波克夏仍然坚信，公司卓著的声誉使内在价值提升
了许多，波克夏相信，其声誉如果能继续维持不坠，未来也一定能产生实质的获
利。
如果巴菲特能继续施展魔力，使波克夏的报酬率维持过去的记录，波克夏品
牌和巴菲特头脑的价值就会不断提升，波克夏的真正价值取决于随通货膨胀而调
整的未来现金流量，如果波克夏的帐面价值能维持23％的年报酬率（巴菲特说他
做不到这一点），那么，根据七二法则（72除以23等于3），每三年资金就会变为
原来的两倍。
许多人低估了波克夏的实力，简言之，他们看不出波克夏的发展方向，但这
并不表示巴菲特不知道波克夏未来的方向，这使人联想起一个故事，一个小女孩
画了一张图，大人问她在画些什么，她回答，上帝，但是没有人知道上帝的模样，
大人说，我画完之后大家就知道了，小女孩说。
记录…好戏还在后头
下表是波克夏历年来每股帐面价值，含股息在内每年成长的记录，与标准普
尔500指数的比较，波克夏股东普兰德维尔说，波克夏的记录相当惊人，如果你
将巴菲特投资的低风险加以调整，这份记录可能会更突出。
第三栏是以百分比显示两者的差异，金氏世界记录是否考虑收录这份表？（括
号表示亏损）
波克夏1994年年会前的那个周末，在奥玛哈皇家队比赛之前，多伦多星辰
报的记者黑米恩和巴菲特简短地谈论了波克夏，这是一幅还在进行中的画作，好
戏还在后头，他告诉她。
表 波克夏每股帐面价值与标准普尔500的相对成长率
年度 波克夏（％） 标准普尔（％） 相对成长率（％）
1965 23。8 10。0 13。8
1966 20。3 （11。7） 32。0
1967 11。0 30。9 （19。9）
1968 19。0 11。0 8。0
1969 16。2 （8。4） 24。6
1970 12。0 3。9 8。1
1971 16。4 14。6 1。8
1972 21。7 18。9 2。8
1973 4。7 （14。8） 19。5
1974 5。5 （26。4） 31。9
1975 21。9 37。2 （15。3）
1976 59。3 23。6 35。7
1977 31。9 （7。4） 39。3
1978 24。0 6。4 17。6
1979 35。7 18。2 17。5
1980 19。3 32。3 （13。0）
1981 31。4 （5。0） 36。4
1982 40。0 21。4 18。6
1983 32。3 22。4 9。9
1984 13。6 6。1 7。5
1985 48。2 31。6 16。6
1986 26。1 18。6 7。5
1987 19。5 5。1 14。4
1988 20。1 16。6 3。5
1989 44。4 31。7 12。7
1990 7。4 （3。1） 10。5
1991 39。6 30。5 9。1
1992 20。3 7。6 12。7
1993 14。3 10。1 4。2
1994 13。9 1。3 12。6
1995 43。1 37。6 5。5
1996 31。8 23。0 8。8
1997 34。1 33。4 0。7
波克夏股价表
2。投资界年度飨宴
第十章 波克夏年会
1998年波克夏年会预订上午九点三十分举行，会议厅七点就敞开大门，七
点前，门前就聚集了不少人群，大门一开，众巴菲特迷一涌而入，抢占最好的位
子，就像等一下要开的是摇滚演唱会一样，巴菲特把年会称为伍斯达克的资本家
版（编注1960年代起在纽约举行的音乐节），1997年年会结束之前放映了一段影
片，片中由克斯比、史提尔斯、纳许和杨等人高歌一曲伍斯达克，不久后，波克
夏股东就会在车子的保险杆上贴上狂野的女人不会忧郁的贴纸。
1995年年会之前，一座巨幅的屏幕放映内布拉斯加队球员将教练奥斯朋抬
到球场中央，这时巴菲特才穿著内布拉斯加队的红色夹克上台，奥斯朋于1998
年退休。
1996年，年会前聚集在门口的人数更多了，凌晨三点半就约有五十人前来，
九点半年会正式开始以前，会场放映巴菲特参加肥皂剧演出，以及他在奥玛哈新
闻俱乐部露面的录像带片段以飨股东，影片中有一段模仿达斯汀．霍夫曼在电影
毕业生中人家对他说的一句话，塑料的前景看好，影片中有将这句台词稍作更动
变成，盖可的前景看好。
1997年播放的影片由华盛顿邮报的葛兰姆太太主演，她在片中抱怨，波克
夏相关企业的价格都太便宜了，以至于要到九十岁以后才有牙齿保险，因此她不
得不继续工作，她决定开一家廉价家具公司，G太太的店，她说话的同时背后配
合的背景是一则广告，G太太家具店廉价大拍卖，其它片段包括由比尔．盖兹和
国家广播公司晚间新闻主播布鲁考提供的笑话。
1997年，将近七千名波克夏迷起立为巴菲特和曼格鼓掌，那年的年会在阿
肯萨本（Arsarben将内布拉斯加倒着拼）举行，这里是一座旧的赛马地与赌马场，
我在孩提时期常常来这里观赏马戏表演，现在我们拥有自己的马戏团了，曼格说。
波克夏每年于五月的第一个星期一，在奥玛哈举行的年会，已经成为每位股
东一年一度的重头戏，现在，包括CNN，美国广播公司有线电台，和来自巴西、
德国、英国、瑞士与加拿大的媒体都竞相报导有关这个盛会的消息，1998年波
克夏年会前一天举行的记者会，总共有七十五位文字记与摄影记者参加，那年参
加波克夏年会的人数，大约在八千到一万一千人左右。
在1991年的年会上，巴菲特和可口可乐公司总裁奇欧，双双穿上大红色的
围裙，为到场的股东送上可口可乐，他们的摊位后面展示了许多箱可口可乐，巴
菲特和奇欧从财富之泉，取出可口可乐让股东啜饮，巴菲特喝的是樱桃口味，奇
欧喝的则是健怡可口可乐，他们热情的和股东拥抱、谈笑，有些股东因为和他们
握手、聊天而受宠若惊，有的人则趁机和他们合照。
年会一开始，巴菲特会先报告年会前一天波尔仙的营业额（通常都会打破该
店销售记录），并且指出波克夏有许多商品打折出售，他在1996年的年报上写到，
我们已经克服了长久以来对商业活动的反感，有许多波克夏产品现在在会议厅外
打折出售，去年我们的营业额打破了记录，卖出一千二百多磅的喜斯糖果、一千
一百多双Dexter鞋子、二万多美元的世界百科全书和相关出版品，还有七百套
由我们的子公司Quikut生产的刀子，巴菲特在1997年的年报上写到，虽然我们
没有特别注意这类事情，但是，去年我们的销售额再度创下新高，我们卖出了二
千五百磅的喜斯糖果、
一千三百多双Dexter鞋子、七万多美元的世界百科全书和其它出版品，和
888套Quikut生产的刀具组，我们订制了新的波克夏新装，衣服上有波克夏的
标志，共卖出一千件马球衫，长袖运动衫和T恤，1998年的商品，即将在今天
的年会上揭晓。
波克夏年会是我所见过最好的商业活动，奇欧说，在1992年的年会上，巴
菲特和喜斯糖果的哈金斯，戴着有喜斯糖果标志的帽子，将小盒的喜斯糖果分送
给股东，快乐的波克夏股东到奥玛哈参加年会朝圣，巴菲特和曼格一边和他们分
享可口可乐和喜斯糖果，一边为这些心怀敬意的股东上一堂课，传授金融时代的
智能。
早期来参加年会的人并不多，1960年代，波克夏年会在波克夏早期的纺织
事业所在地麻州的纽贝福举行，当年来参加的股东曾经少到七到十二个人，后来，
改在位于奥玛哈的国家赔偿公司四楼的餐厅举行，会场被许多台饮料贩卖机所包
围。
不久后，年会会场移到了奇威广场的餐厅，大约有十到三十个人参加，1985
年换到红狮子旅馆，那一年约有二百五十名股东参加，直到今天，许多波克夏股
东来奥玛哈进行朝圣之旅，仍然选择住宿红狮子旅馆。
与会股东不断增加
1997年底，多元零售并入波克夏时，大约有一千名股东前来参加年会，1992
年，有一千九百名股东参加，1993年则有二千九百名股东参加，很多人都是因
为蓝筹邮票并入波克夏而来的，现在，在十四万名波克夏股东中，大约会有一万
名前来参加年会，原因何在？因为我们让他们觉得自己是老板，巴菲特说。
这些年来，波克夏傲人的成长率和巴菲特闻名遐迩的智能与见解，吸引更多
人前来参加年会，1996年，参加年会的股东来自全美五十州，更有人远从国外
而来，包括︰澳洲、希腊、以色列、葡萄牙、新加坡、瑞典、瑞士和英国，因此
需要到更大的会场开会。
最后，年会在奥玛哈的乔瑟琳美术馆（巴菲特称之为文化殿堂）举行，1988
年在此举行的年会，共有580名员工参加，有好几年的年会在奥菲安剧院举行，
后来换到假期饭店的会议中心，现在则在阿肯萨本举行，巴菲特小时候，常常到
阿肯萨本收集被人弃置在地上的赌马存根，有时候还会找到一张赢的赌马券。
首次在奥菲安剧院举行�