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毛利润 7 000
在损益表中，总收入下面一行指的就是销售成本，也被称为收入成本。销售
成本可以是一个公司其销售产品的进货成本，也可以是制造此产品的材料成本和
劳动力成本。如果一个公司提供的是服务而不是产品，我们通常用“收入成本”
这个词来代替“销售成本”。它们在本质上并无差异，只是前者比后者理解上可
能稍微晦涩一点。我们应该准确调查出这个公司在计算销售成本或者说收入成本
时所包含的内容，据此，我们就能清楚地了解管理层是如何进行企业管理的。
举个简单的例子吧，一个家具公司是怎样计算其产品成本的呢？首先，从公
司在年初的家具存货成本入手，将年初的存货成本加上这一年中所增加的存货成
本，然后再减去剩余家具存货在年底的现值。因此，如果一个公司在年初有 1 000
万美元的存货，在此后一年中总共购买了 200 万美元的存货，在年末，若剩余存
货价值为 700 万美元，那么公司在本期的产品成本就是 500 万美元。
尽管产品销售成本就其数字本身并不能告诉我们公司是否具有持续的竞争
力优势，但它却可以告诉我们公司的毛利润大小。毛利润指标相当关键，因为它
能够帮助巴菲特判断公司是否具有长期竞争优势。我们将在下一章详细讨论这一
点。
第10章毛利润／毛利率：巴菲特寻求长期赢利的关键指标
损益表
（单位：百万美元）
→收入
10 000
销售成本
3 000
→毛利润
7 000
毛利润 7 000／收益10 000＝毛利率70％
现在，如果我们从公司年度报告的总收入中减去它的销售成本，我们将得
到公司所报告的毛利润。例如：1 000万美元的总收入减去700万美元的销售生
产成本，毛利润为300万美元。
毛利润的金额是总收入减去产品所消耗的原材料成本和制造产品所耗费的
劳动力成本。它不包括销售和管理费用、直接费用。企业运营的利息成本。
就其自身而言，毛利润能提供给我们的信息很少，但是我们能通过这个数据
去计算公司的毛利率，而毛利率能给我们提供很多关于公司经济运营状况的信
息。
计算毛利率的公式为：
毛利润毛利／总收入＝毛利率
巴菲特的观点是：只有具备某种可持续性竞争优势的公司，才能在长期运营
中一直保持赢利。他发现，比起缺乏长期竞争力的公司，那些拥有良好长期经济
原动力和竞争优势的公司往往具有持续较高的毛利率。让我们来看看下面的数
据：
巴菲特认为，具有持续竞争优势而保持较高毛利率的企业包括：可口可乐公
司一直保持60％或者更高的毛利率，债券评级公司穆迪的毛利率是73％，伯灵顿
北方圣太菲铁路运输公司的毛利率为61％，箭牌公司的毛利率为51％。
想对于我们所熟知的这些优质企业，那些长期经济运行情况不太良好的公
司，其毛利率就相形见绌了。例如：濒临破产的美国航空公司，它的毛利率仅为
14％；陷入困难的汽车制造商——通用汽车制造公司，其毛利率只有21％；曾经
陷入困难，但现在已经扭亏为盈的美国钢铁公司的毛利率为17％；一年四季都在
运营的顾特异轮胎公司，在经济状况不太良好时，毛利率也只有20％。
在技术领域，巴菲特因为不熟悉这一行业而未提及。微软一直保持着79％
的高毛利率，而苹果公司的毛利率只有33％。两者对比可反映出，销售操作系统
和软件的微软公司比销售硬件及提供相关服务的苹果公司的经营情况更加出色。
公司的可持续竞争优势能够创造高毛利率，因为这种竞争优势可以让企业对
其产品或服务就行自由定价，让售价远远高于产品成本。倘若缺乏持续竞争优势，
公司只能通过降低产品及服务价格来保持竞争力。如此一来，公司的毛利率以及
盈利能力理所当然会下降。
通用规则（当然也有例外）：毛利率在40％及以上的公司，一般都具有某种
可持续性竞争优势；而毛利率低于40％的公司，则一般都处于高度竞争的行业，
因为竞争会削弱行业总利润率。如果一个行业的毛利率低于20％（含20％），显
然说明这个行业存在着过度竞争。在此类行业中，没有一家公司能在同行竞争中
创造出可持续性的竞争优势。处在过度竞争行业的公司，由于缺乏某种特殊竞争
优势，无法为投资者带来财富。
毛利率指标检验并非万无一失，它只是一个早期检验指标，一些陷入困境的
公司也可能具备持久竞争优势。因此，巴菲特特别强调“持久性”这个词，处于
妥协考虑，我们应该查找公司在过去10年的年毛利率，以确保其具有“持续性”。
巴菲特知道在寻找稳定竞争优势的公司时，必须注意持续性这一前提。
毛利率较高的公司也有可能会误入歧途，并且丧失长期竞争优势，一是过高
的研究费用，其次是过高的销售和管理费用，还有就是过高的债务利息支出。这
三种费用中的任何一种如果过高，都有可能削弱企业的长期经济原动力。这些被
称为营业费用，它们是所有公司的眼中钉。
第11章营业费用：巴菲特的关注点关
损益表
（单位：百万美元）
收入 10 000
销售成本 3 000
毛利润 7 000
→营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
折旧费 700
营业利润 3 200
在损益表中，毛利润一行正下方的一组费用被称为营业费用。所有这些费
用是公司的刚性支出，包括新产品研发费用、将产品推出市场的销售费用及相
关管理费用、折旧费和分期摊销费、重
置成本和减值损失，以及其他费用，诸如非经营性支出和非经常性支出等。
所有这些费用科目加起来构成总营业费用，将其从公司毛利润中扣除，我们
就能得到公司的营业利润（或亏损）。这些科目都会影响公司的长期经营业绩，
因此，我们将在之后几个章节中以巴菲特的风格向大家逐一介绍。
第12章销售费用及一般管理费用
损益表
（单位：百万美元）
在损益表的“销售费用及一般管理费用”标题下面，披露的是公司在该会
计期间内发生的所以各项 直接或间接的销售费用成本及一般管理费用成本，包
括管理人员薪金、广告费用、差旅费、诉讼费、佣金和应付薪酬等。
像可口可乐这样的公司，此类花费将达到数十亿，它们对公司的固定成本
有着重大影响。对不同的公司而言，这些费用占毛利润的比例相差迥异，甚至在
具有持续性竞争优势的公司之间，比例也不尽相同。例如，可口可乐公司的销售
费用及一般管理费用占毛利润的比例保持在59％，穆迪公司的此项比例每年约为
25％，而宝洁公司在这方面的花费则一直保持在61％左右。请注意，我们这里讲
的是“持续水平”。
那些处在高度竞争行业，从而缺乏持续竞争优势的公司，销售费用及一般
管理费用比例也显示出巨大的不同。通用公司在过去5年中，此项费用占毛利润
的比例在28％－83％间。福特公司过去5年内，每年在此项费用上的花费占当期
毛利润的比例竟然在89％－780％间，这意味着他们像疯子一样花钱。另一方面，
福田公司的销售业绩不佳，收入呈下降趋势，但该公司的此项费用却一直保持不
变。如果公司不尽快减少在这些上的花费，那么，它们将吞噬更多的毛利润。
在寻找具有持续竞争优势的公司过程中，公司的销售费用及一般管理费用
越少越好。如果它们能一直保持较低的水平，那当然最好。从目前情况看，倘若
一家公司能将此项费用比例保持在30％以下，这真令人欣喜。然而，不少具有持
续竞争优势的公司，此项费用比例仍在30％－50％。另一方面，如果我们发现一
个公司在这方面的花费占毛利润的比例接近，甚至超过100％，那很可能是在跟
一个处于高度竞争的公司打交道。要知道，在这类行业里，没有任何公司具有可
持续的竞争优势。
收益 10 000
产品成本 3 000
毛利润 7 000
营业费用
→销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
折旧费 700
营业利润 3 200
此外，虽然有些公司维持着低水平或者中等水平比例的销售费用及一般管
理费用，但它们却因高额的研究开发费用、资本开支或者过高的贷款利息支出，
破坏了其良好的长期经营发展前景。
英特尔公司就是这样的一个例子，该公司在销售费用及一般管理费用上的
开支占毛利润的比例较低，但因为过高的研发费用，其长期经营业绩被削弱到仅
占平均水平。即使英特尔公司停止研发，它目前的这批产品绝对可以在10年内
保持不落伍，但其后可能不得不推出市场。
固特异轮胎公司的销售费用及一般管理费用比例为72％，但其高昂的资本
支出，以及为这些资本开支融资而产生的贷款利息支出，在经济衰退时代每次都
将这个轮胎制造商拖人赤字困境。但如果该公司不增加贷款以维持高额资本开支
或技术改进，它将不能一直保持其核心竞争力。
巴菲特认识到，一定要远离这些总是受困于高额销售费用及一般管理费用
的公司。他也知道，即使是此项费用保持较低水平的公司，它的长期经营前景也
可能被其高昂的研发费用、高资本开支和大量债务所破坏。无论股票价格如何，
他都对这类公司避而远之，因为他知道，它们的内在长期经济实力如此脆弱，即
使股价较低，也不能使投资者扭转终生平庸的结局。
第13章研究和开发费用发：为什么巴菲特要避而远之而
损益表
（单位：百万美元）
寻找具有持续性竞争优势企业的“游戏”过程中，这是很重要的一部分内容。
长期的竞争优势，常常是通过专利权或者技术上的领先地位赋予公司在同行中的相
对优势。如果公司的竞争优势是专利权带来的，例如那些制药类公司，到一定期限
之后专利权会过期，公司的竞争优势也由此而消失。
收入 10 000
销售成本 3 000
→毛利润 7 000
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
→研发费 １000
折旧费 700
营业利润 3 200
如果公司的竞争优势是某种技术革新的结果，那么也经常会面临技术革新将其
取而代之的威胁。这就是为什么微软公司如此害怕谷歌公司技术进步的原因。今天
的竞争优势很可能贼明天就变成为过时的技术。
这些公司不仅要在研发上花费巨额资金，而且由于必须不断地进行产品创新，
所以它们也必须不断重新设计和升级其产品销售计划，而这意味着它们不得不同时
在销售和管理费用上消耗巨资。考虑一下：默克公司必须花费毛利润的29％在研发
上，花费毛利润的49％在销售费用及一般管理费用上，这两者加起来将吞噬其毛利
润的78％。更糟的是，如果默克公司放弃发明数十亿美元的畅销新药物，当它的专
利权过期时，其竞争优势也将随之消失。
英特尔公司尽管是快节奏技术创新领域中的佼佼者，也必须将约30％的毛利润
用在研发方面。如果不这么做，过不了几年，它就将事情竞争优势。
穆迪公司是一家债券评级公司，是巴菲特长期投资的最爱，这有很好的理由。
穆迪公司没有研究开发费用，而且平均只花费25％的毛利润在销售费用及一般管理
费用上。可口可乐公司也没有研发费，虽然它必须疯狂进行广告投入，但销售费用
及一般管理费用比例仍然只有约59％。持有穆迪公司和可口可乐公司的股票，巴菲
特不会因为担心某些药物专利过期，或者他持有股票的公司在下一轮技术突破竞争
中失手而夜不能寐。
这是巴菲特的一个原则：那些必须花费巨额研发开支的公司都有在竞争优势上
的缺陷，这将使它们的长期经营前景置于风险中，意味着它们并不太保险。
如果不是一项比较保险的投资，巴菲特是不会对其产生兴趣的。
第 14 章 折旧费折：巴菲特不能忽视的成本的
损益表
（单位：百万美元）
收入 10 000
销售成本 3 000
→毛利润 7 000
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
→折旧费 700
营业利润 3 200
所有的机械设备和房屋建筑物最终都将因损耗而报废，这种损耗在损益表上
反映为折旧费。通常而言，一项资产在给定年度的折旧数额是对当期收益的一种
成本分配。这样说更确切：每年的资产折旧费，就是该资产被用在当期生产经营
活动中，并产生收益的那部分资产额。
举个实例：假设 XYZ 印刷公司买入了一台价值 100 万美元的印刷机。这台印
刷机的使用年限为 10 年。因为该印刷机的使用年限为 10 年，国家税务局不允许
公司将这 100 万美元的总开支一次性全部计入购买该设备的当期成本，而是将这
购买成本在其使用的 10 年间分别列入各年的折旧费。10 年的使用年限和初始的
100 万美元的总开支，意味着 XYZ 公司将在未来 10 年内，在这台印刷机上每年
计提 10 万美元的折旧费。折旧费是公司运营的一项真实成本，因为这台印刷机
终有一日会被淘汰报废。
这台印刷机买入时，反映在资产负债表上，将导致 100 万美元的现金流出和
100 万美元的工厂和设备（固定资产）的增加。在未来 10 年间，每年必须计提
10 万美元的折旧费，并作为一项当期开支反映在损益表中。公司每年将从资产
负债表上的工厂和设备资产账户减去 10 万美元，同时增加 10 万美元到累计折旧
帐户。购买这台印刷机实际发生的 100 万美元现金流出，将反映在现金流量表的
资本性开支项目中。我们想再强调一次：购买这台印刷机的 100 万美元开支将作
为折旧费在未来 10 年里逐年摊销（每年折旧费为 10 万美元），而不是在购买当
年全部列入购买成本。
华尔街那些金融家们想出了一个狡猾的伎俩：这台印刷机一旦购买并完成支
付，今后每年 10 万美元的折旧费并不会发生任何现金流出，但在未来 10 年间，
它可以减少公司每年向国家税务局上报的利润总额。这意味着从短期来看，XYZ
公司虽然有一项成本费用，但事实上，它却不发生任何现金流出。因此，那些华
尔街的金融家们就可以将 10 万美元的折旧费还回到利润中，这就意味着，该公
司的现金流现在可以偿还更多的负债，从而为杠杆式收购提供融资。华尔街的金
融家们重新设计出了一个利润指标，简称息税折旧摊销前利润，指在扣除所得税、
折旧费和摊销费之前的利润。
巴菲特指出，那些聪明的金融家们在使用息税折旧摊销前利润指标的同时，
却忽视了一个问题——这台印刷机最终将报废，公司不得不再花100万美元去购
买一台新的印刷机。但公司如今却背负着因杠杆式收购而产生的巨额债务，很可
能没有能力去购买一台价值100万美元的新印刷机了。
巴菲特坚信，折旧费是一项真实的开支，因此不管以何种方式计算利润，必