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虽然与杰米的谈判是这期间的主要问题，但其他团队成员，尤其是鲍勃·利普也躁动不安。约翰写了一份后续备忘录，陈述了我们在百慕大达成的共识，这惹怒了鲍勃。我们曾约定由鲍勃和比尔·坎贝尔共同掌管消费业务。鲍勃接受了这一安排，虽然他看不起坎贝尔，后者在金融服务业方面缺乏经验。（比尔·坎贝尔加入花旗公司仅一年，之前主要在菲利普莫里斯公司（Philip Morris）担任营销主管。）一天早上，我正在与杰米发生争吵的时候，鲍勃冲进我的办公室，手里挥舞着一份约翰的备忘录。
“这不是我们当初的协定，”鲍勃生气地说。“我不会同意这个。这简直是疯了。”他把备忘录放在我桌上，我看见他把有争议的部分用红色墨水打上了下划线。不出意外，这份文件似乎给予坎贝尔更高的待遇，包括由他负责国际业务。鲍勃非常期待接手国际业务，显然不愿意错过合并中令人兴奋的这一部分。
鲍勃认为约翰试图捣鬼，想要保护他自己在消费业务中的权威。我不这么看，而是认为备忘录中的内容只不过是记忆的偏差。“放松，鲍勃，”我说。“我会和约翰谈，我们会解决它的。”约翰很快就让步了，因为我们都认为需要在我们两人中间保持灵活性，为我们的团队做出榜样。
杰米和鲍勃表现出来的不安出现在我们的许多其他同事中间，他们现在发现这次合并与以前都不同。几乎所有人都对这种很快被戏称为“诺亚方舟”的“双头”管理结构感到迷惑，我们的每一个主要业务部门都配备了联合主管（公司投资银行业务部则是三名主管），他们又对联合CEO负责。
旅行者的所有人都从未想过在一次收购中不是由我们充当征服英雄并立即执行决策。在花旗集团这里，我们突然必须学习新的业务，并首先决定谁有能力做出理智的决策。新公司的潜在价值太大了，这要求我们先回撤一步，填补知识空缺，然后再奋力向前。我相信我的同事们的疑虑最终会获得答案。
不幸的是，另一个巨大的挑战很快来临。1998年春，全球金融市场已经经历了几个月的动荡，这主要是因为投资者越来越认识到印度尼西亚和韩国这样的亚洲市场的风险。收购所罗门兄弟之后，我认为已经解决了我们的脆弱性问题。实际上，股市在第一季度已经极大地平稳下来。然而，平静只是暂时的。我开始注意到我们的自营业务一连几天出现了令人不安的交易量下跌，尤其是固定收益套利业务。
所罗门的固定收益套利业务在复杂统计模型的应用方面是领导者，这些模型旨在搜寻出市场失灵的地方，当这些异常的定价情况得到修正时我们就可以获利。在过去几年里，这一业务产生了稳定的高额利润；然而，这种业务的低风险性似乎突然消失了。我与杰米谈了我的担忧，他认为他了解一切情况，损失很快就会逆转。最初，我相信了他的话，没有意识到事情实际上严重得多。
我们刚刚收购所罗门的时候，杰米或许对它的风险进行了控制，但在1998年初他的做法已经大大改变。调整业务敞口之后，他现在宣称他了解风险并且熟悉自营业务在过去几年产生的利润。我这年早些时候建议由我的儿子马克负责套利业务时，杰米坚决反对，声称他能够自如地管理这一业务。
虽然杰米吹嘘说他了解业务，但实际情况并不像他所说的那样。感觉告诉我当我们经历着越来越大的长期亏损时，一定有什么东西变了。 我们的模型好像失去了对现实的把握。过去，这部分业务经风险调整后的收益非常高，但现在我怀疑是否有其他人窥破了所罗门的秘密。
实际上，多年来，所罗门的许多有经验的交易员都加入了我们的竞争对手，也带走了他们的专业见识和模型。只要看一看对冲基金巨头长期资本管理公司的例子就可以了。这家公司的创始人约翰·梅里韦瑟在20世纪80年代创建了所罗门的套利业务，但90年代初就离开公司运用自己的才华自立门户。虽然他的成功并不长久，但长期资本在1994到1997年间的年收益率高达40％。失去梅里韦瑟毫无疑问是对所罗门兄弟的巨大打击。
不断扩大的亏损损害了投资者对我们的信心，也使我不断要求杰米做出解释，虽然我对他的回答从不满意。全都是程式化的官样文章。失望之余，我只有去问德瑞克。虽然被杰米挤到一边，但德瑞客认识许多一线人员，很快就向我提供了明确的回答。
杰米不喜欢我绕过他，但我早就知道他会尽一切手段维护他的自主权，并限制他的人向我提供信息。毫无疑问，德瑞克喜欢这种坐收我与杰米之间渔利的机会。不过，我不愿意为此责备他，因为我急切需要获得独立信息的机会。
德瑞克的一些话使我大吃一惊。我一直不满于套利业务不是为客户提供服务，而是占用公司资本购买自营头寸这一点。现在，我发现了一些事实，让我怀疑这一业务干脆与客户是冲突的。我还了解到，我们在浮动利率负债的利息成本相对于固定利率市场将保持稳定或降低这一点上下了重注。也就是说短期利率的大幅上涨将给我们造成沉重的打击。 只要利率向不利于我们的方向作很小的变动，我们就会面临10亿美元的风险。这是极为可怕的风险/收益交换，我不能理解我们公司怎么会接受这种风险。
6月底，琼妮和我去法国度假。整个假期，套利业务的问题都压在我心上。要是我们搞砸了，我难辞其咎，我提醒自己维持一项自己不懂的业务是极度危险的。我们收购所罗门之前，套利业务对它或许是重要的。但现在它占利润的比例小得多，完全可以放弃。
是退出的时候了。我回来后下令立即关闭这一业务的国内部分17。杰米认为我反应过度，甚至提出我最好不要干涉，由他负责这部分业务。这一次，我再也不给他反对的余地。8月，我们已经退出了大量业务，削减了数百亿投资资产。这一撤出举动最初看上去成本很高，因为我们在市场流动性缺乏的情况下确认了更多的亏损。但这一决策的明智性很快就显现出来。
心烦意乱的日子（3） … 《桑迪·韦尔自传》 第三部分 … 格林斯潘、基辛格推荐：花旗集团前CEO桑迪·韦尔自传
临近1998年夏，市场环境越来越恶劣。曾经是投资者宠儿的亚洲市场现在萎靡不振，因为一个个亚洲国家的金融基础正在受到资本提供者的质疑。由于当地利率的疯狂上涨和货币的大幅贬值，资本纷纷逃逸。8月初，亚洲问题突然演变为“亚洲传染病”，全球几乎所有新兴市场的权益和债务市场都出现了疯狂抛售。每天都有新的恐慌：首先是印度尼西亚，然后是土耳其，再然后是巴西。很快，投资者就开始讨论专为维持全球金融秩序而设立的国际货币基金组织是否已经被吓倒了。
突然，俄罗斯债券开始迅速下跌，因为关于银行和对冲基金抛售的传言正在蔓延。许多市场参与者都指望以俄罗斯在政治上的敏感地位国际货币基金组织会进行干涉，缓解压力。然而，实际情况却非常不妙。8月13日，俄罗斯政府实施货币控制，四天后又继而决定延期支付外债。实际上，俄罗斯的信用已经贬值了。没有国际货币基金组织的救援，这些新兴市场证券的风险溢价再次上升，而这一次似乎所有市场的投资者都选择逃离风险。
开始于亚洲的流动性挤压已经变成全球现象。除了超级安全的美国国库券以外的几乎所有债务性证券利率都上涨了，恐慌中的投资者现在开始对出现全球性衰退下注。8月21日，不断积聚力量的风暴终于袭击了美国股票市场，道琼斯指数下跌6％，使之比一个月前的水平下降了近20％。
接下来的十天是令人惊骇的十天，恐慌继续加深。市场上的流动性已经枯竭，股票价格经历了剧烈波动，金融界使用的各种交易策略看上去突然全都失灵了。对冲不再起作用，风险测算也徒劳无益。美国股市经历了几乎创纪录的交易量，而股票指数则继续下滑。
包括我们在内的大金融公司开始出现越来越大的亏损，关于它们的谣言四起，其股价也在下滑。月底，银行和经纪公司纷纷公布亏损。我们确定的所罗门美邦的亏损为3。6亿美元，不过其他业务的利润能够将之抵消一部分。我们公布的任何信息都不可能让市场情绪好转。仅仅8月，我们的股价就下跌了三分之一，现在稳定在每股30美元，比我们宣布与花旗公司合并的那一天下跌了40％，现在看来，那已经是一个遥远的日子了。
自我们宣布成立花旗集团已经过去了五个月，但我们仍然没有获得完成收购所必需的监管部门的放行指令。每当出现新的亏损或者我们的股价每下跌一点，我都会害怕这场逐渐成形的市场崩盘会毁了这一生只得一次的合并。自从夏天早些时候决定缩小套利业务，我就一直向约翰·里德通报我们的市场头寸，并向他保证我们会继续控制风险，但我仍然害怕约翰会恐慌并退出合并。值得感谢的是，约翰向我保证我们是合作伙伴并将一起经受住风暴。
然而，我仍然疑心合并会泡汤，并对那些持有俄罗斯头寸的对冲基金客户给我们造成的损失以及杰米是否真的了解我们的交易风险感到担忧。于是，我决定在8月底对对冲基金头寸进行全面审查。杰米以标准的回答抵制我的指示：“让我来管理这一业务。它在我的控制之中。”但是，我需要亲耳听到答案。
我召集了一个市场专家小组，包括固定收益业务主管汤姆·马赫拉斯（Tom Maheras），这才意识到我们对对冲基金业务只有粗草的了解。我们评估了由我们提供资金的交易头寸的担保物，而没有检查客户的其他借款，不论是从我们还是其他经纪商那里借的。我吃惊于我们对这些客户收取的极度微薄的利率，它们似乎忽视了内在的金融风险。而且，我们的竞争者在要求客户提供更多担保物方面走在我们前面。在太多情况下，当我们向破产的对冲基金行使追索权时，我们发现仅剩的“担保”通常是已经不复存在的俄罗斯公司发行的一文不值的证券。
就在我们分析对冲基金整体头寸的同时，我们第一次注意到对冲基金巨头长期资本管理公司或许正酝酿着严重的问题。1998年初，长期资本管理公司已经从投资者那里聚集了50亿美元，并且，通过神奇的财务杠杆，控制着1000亿美元的资产。
有什么事正在酝酿的迹象出现在8月可怕的最后一周。 汤姆·马赫拉斯告诉我他接到了他在长期资本管理公司的两个联系人的电话，他们说这家公司需要资本注入，邀请我们入股。这一邀请完全不符合长期资本管理公司的风格，因为该公司一直傲慢地拒绝向任何外部人透露其财务状况。我对加大我们的风险敞口不感兴趣，但认为这或许是更多了解这家我们已经提供了如此多资金的公司的机会。令我们失望的是，很快我们就发现长期资本管理公司正在亏损，而且它无法足够快地出售资产以维持不断下降的资本水平。这家公司的负债正在危险地上升。
几天后，长期资本管理公司的问题公开了。令人难以置信的是，这家基金在这个月损失了44％的价值，资本降至23亿美元，比年初减少了52％。自1995年就不再接受新投资者的长期资本管理公司突然宣布将开放基金。一公开邀请加上该公司早些时候谋求新投资者的私下努力无疑承认了它面临着严重的流动性问题。
9月的第二周，这家对冲基金的交易结果一天不如一天。许多人怀疑其他一些看过长期资本管理公司账簿的公司正在针对其头存直接进行反向交易，对其进行掠夺。9月中旬，长期资本管理公司的资本缩小至15亿美元，其清算经纪商贝尔史登公司宣布如果该公司资本低于5亿美元，将停止为其处理交易。
事情最后达到高潮。9月22日晚上，纽约联邦储备委员会请我和其他大银行和经纪公司的9名CEO参加一次危机会议，讨论这一情况。联邦储备委员会提出邀请并提供地点，但让CEO们主导讨论。问题很快就集中在我们是否应该组成行业联盟来接管长期资本管理公司，从而实现有秩序的清算。
当汤姆·马赫拉斯两周前提出这一想法时我就否决了，但我改变了主意，尤其现在我们讨论的是由一大批公司共同承担风险并禁止梅里韦瑟继续交易。如果所有公司都参与援救的话，那么每家公司将投入2。5亿美元。我立即宣布所罗门美邦将加入。这一危机让我想起了20世纪70年代初，当时整个经纪业几乎由于后台办公室的失控及其连锁反应而崩溃。现在与那时一样，我不愿意冒看到一家大公司倒闭所造成的严重后果的风险。
第二天早上9点30分，我们再次召开会议，与会成员扩大为16家大银行，形成最终的财团。然而，会议没能准时开始。我们得知高盛加入AIG和沃伦·巴菲特提出了他们自己的计划，导致会议意外推迟。大部分CEO对高盛脚踩两只船的做法都非常愤怒。
我那天下午首先发言，抨击高盛为了抢得先机而让我们空等。不过，会议的推迟使我们余下的人能够召开预备会议，而我很快意识到达成一致的救援协议恐怕成问题。贝尔史登的爱斯·格林伯格宣布他的公司不会参与，因为他们的清算风险已经很大了。莱曼的迪克·富德（Dick Fuld）提出应减小莱曼所占的份额，因为他们规模小。摩根士丹利的CEO菲尔·珀塞尔（Phil Purcell）质疑组成财团是否是正确的解决方式以及长期资本管理公司的破产是否真的那么可怕。我不同意珀塞尔的看法，在走廊里对他进行劝服。“菲尔，”我说：“这不是关于赚钱的问题。我们都不愿意看到这家公司以不合适的方式清算。拯救它对我们都有好处。”最后，他同意了。
高盛与AIG和巴菲特在那天下午谈崩了，我们的全体会议终于得以进行。由于还有别的事，我把谈判交给杰米。杰米在晚上6点过后才打电话告诉我达成了协议。贝尔史登立场强硬，拒绝下注，莱曼和三家法国银行则不愿意全力参与。其他公司弥补了他们的不足，每家承诺拿出3亿美元。
心烦意乱的日子（4） … 《桑迪·韦尔自传》 第三部分 … 格林斯潘、基辛格推荐：花旗集团前CEO桑迪·韦尔自传
我百感交集。不过，我们总算避免了不确定的未来，这使我放下心来，而且，华尔街能够在没有政府干预的情况下齐心合作，这种感觉非常棒。最终，救援行动非常有效，因为我们的联盟提供了足够的资本，阻止了长期资本管理公司资产的紧急抛售，为之赢得了恢复资产价值的时间。救援小组在两年后收回了投入的全部资金，并获得了微弱的利润。
我们对所罗门美邦对冲基金风险敞口的审查在我们明白长期资本管理公司的问题之前就开始了，但这家对冲基金巨头的危机使我们彻底明白我们进入对冲基金业务太快了。长期资本管理公司不是唯一拒绝让我们了解其财务状况细节的对冲基金。我问我的同事们：“如果我们不了解这些公司，又怎么能为它们提供融资呢？”
在这整个期间，一个更大的顾虑压在我心上：我们的失足行为是否会损害约翰·里德对合并的信心。我愿意做一切事情来保证我的新合作伙伴的信心。因此，我在对对冲基金的审查结束时宣布，我们要退出这一业务。“尽可能彻底和迅速地减少我们的风险敞口，”我命令道。杰米提醒我，我们为1000多家对冲基金服务，其中许多是不错的客户。我们再一次发生争吵，但我不准备让步。
随着长期资本管理公司问题的解决，同时在我削减对冲基金风险敞口的决定下，这场市场危机中最麻烦的阶段似乎过去了。不过，直到10月初全球流动性危机才有所缓解，并且，市场失灵进一步升级之后美联储才大幅降低利率。这场危机使所罗门美邦损失了10亿美元，不过在利率降低之后，它立即恢复盈利。9月24日——谈判营救长期资本管理公司那一天的次日——我们获得美联储批准合并的消息，并确定10月8日为完成合并日。让我难受的是我们的股价现在是27美元，比宣布合并当日下跌了近50％。我要感谢约翰，尽管花旗公司在俄罗斯和对冲基金上的损失与我们的相比非常小，但他在合并上从来没有动摇。我们的蜜�